中泰国际-美高梅中国控股有限公司-2282.HK-疫情反复对美狮美高梅的影响较大-220518

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疫情对高端需求打击大，Q1博彩收入市占率下降22Q1美高梅中国录得净收入20.9亿港元(下同)，同比-8.9%/环比-14.6%；博彩收入为23.4亿元，环比-15.9%，差于市场平均(-6.9%)，使博彩收入市占率环比下降1.4个百分点至13.0%；经调整EBITDA为0.46亿元，同比-45.8%/环比-48.6%，主因1)Q1关闭中介贵宾厅后，贵宾厅转码数环比-44.5%；2)与博彩中介就若干诉讼拨回损失0.6亿元；3)内地疫情反弹导致前往澳门的高端旅客大幅减少。

截至22年3月底，公司拥有1.55亿美元流动资金，包括2.91亿美元的现金及1.26亿美元未动用信贷融通。

基于目前的日均营运开支，预计可在零收入下支撑约26个月的营运。

澳门美高梅继续是集团收入及盈利的主要来源，期内酒店入住率在72.8%，连续六季保持在70%以上，对中场博彩收入(环比仅-4.8%)及非博彩收入带来重要支撑。

路凼项目美狮美高梅表现继续疲弱，酒店入住率仅38.9%，相信主要是项目主打高端需求，受到Q1内地疫情影响较大。

预计短期月均博彩行业收入仅维持在70亿澳门元左右受到疫情影响，前往澳门的访客量大跌，以往北京、上海、江苏及浙江等地区高端中场客户占比较高，但在今年Q1访客量分别-13.2%/-1.0%/-20.8%/-23.2%。

虽然目前经珠澳口岸通关的核酸有效期放宽至72小时，但内地多个地区仍然实施旅行限制，导致今年五一黄金周访澳旅客同比-17.9%至仅13.7万人次，酒店入住率不足六成。

虽然我们预期若赴澳的通关核酸有效期能放宽至7天，将增强广东省居民的出游意欲，但在疫情反复的扰动下，预计今年余下的时间月均博彩收入仅维持在70亿澳门元左右。

澳门政府倡减博彩征费引博企拓海外客澳门立法会第二常设委员会于5月13日续审的新博彩法法案，澳门政府作出了重大修改，释放暖意以稳定博彩业和博企的盈利能力。

政府在修改《博彩法》法案中的第22条新增条款，以鼓励博企积极拓展海外客源，并会按照博企吸引海外赌客的贡献，豁免最多5%的征费。

由于澳门的博彩税率高达39%(包括35%的博彩税、1.6%%公共基金拨款、2.4%的城市建设费)，远高于东亚南其他地区市场，博企无太大动力拓展外国客人前往澳门，所以过往外国旅客占比仅10%左右。

若根据过往外国旅客的占比，减税可能仅增加行业整体EBITDA大约1.7%左右。

然而，美高梅中国缺乏大型的非博彩元素，预计受惠程度将弱于龙头金沙中国(1928HK)及银河娱乐(27HK)。

下调目标价至4.52港元，下调至“中性”评级由于中央政治局会议强调对于疫情坚持外防输入、内防反弹，坚持动态清零的总方针不变，相信这些举措最终能有效控制疫情，但短期内疫情反复或导致访澳旅客量于今年难有积极的增量。

我们把22-24年经调整EBITDA分别下调76.3%/32.9%/14.0%，预测22-24年经调整EBITDA分别为3.9亿/26.3亿/42.7亿港元。

目标价从6.37港元下调至4.52港元，对应23年16.9倍EV/EBITDA，评级从“增持”下调至“中性”。

风险提示：(一)签证政策再度收紧；(二)赌场续牌风险；(三)市占率因竞争加剧而流失。