东吴证券-汇通达网络-9878.HK-供应链服务壁垒高筑，乡村振兴消费蓝海领军-220517

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乡镇电商是中国消费领域中为数不多的蓝海市场：2021年，我国的下沉市场仍以传统渠道为主，这个市场的规模堪比整个线上电商。

据沙利文数据，2020年我国下沉市场线下零售规模超过10万亿元，零售门店数量超过470万家。

下沉居民的消费升级是未来的大趋势，但下沉线下门店常常遇到货源不足、经营效率低下等问题。

使用电商化、现代化的形式赋能线下门店，帮助其提升经营效应，将会是未来中国消费渠道领域中的重要机遇。

下沉市场高度依赖线下门店，汇通达通过夫妻老婆店触达终端用户：如今下沉市场的网络和快递设施已经较为完善，但居民们仍然以线下消费为主。

主要原因为：①下沉市场更讲究“熟人经济”，②下沉居民消费结构中，要求属地服务的耐用品占比较高。

因此，线下门店是乡镇市场的重要流量枢纽。

汇通达亮点在于通过商品供应链和SaaS+服务全方位赋能线下门店，并以此撬开乡镇市场终端消费者。

2021年，公司实现收入657.6亿元/同比+32.5%，经调归母净利润为3.28亿元/同比+66.4%。

汇通达商品供应链对乡镇消费产业链的意义重大。

我国复杂的城市层级和地域文化差异，使大品牌商很难触达下沉门店。

汇通达的交易业务主要面向乡镇层级的门店，2021年，公司在超过2万个乡镇中拥有近17万个会员零售门店，拥有17.5万个SKU，并实现了652亿元的交易业务收入，同比增速为32%。

汇通达将上游大品牌商与下沉零售门店联系在了一起，大幅提升效率，因此拥有明显的溢价能力。

SaaS+充分考虑下沉市场需求，有较大成长空间。

汇通达的SaaS+业务主要包括帮助乡镇线下门店实现更高效的数字化管理，并通过定制营销和网上门店服务帮助客户提升其门店销售额。

目前乡镇市场门店的科技化水平不高，公司SaaS+产品可在会员门店中快速铺开抢占先手，未来有较大成长空间。

2021年公司SaaS+业务拥有10.2万名订阅用户和1.8万名付费用户，实现收入2.78亿元/同比+132%。

盈利预测与投资评级：汇通达网络是我国乡镇电商蓝海市场中非常值得关注的优质稀缺标的。

乡镇电商代表着广大下沉居民的消费升级需求，汇通达对提升乡镇渠道经营效率的作用非常显著，未来业绩有持续增长的能力。

我们预计公司2022-24年经调整归母净利润为4.8/6.9/9.6亿元，同比增长46/45/38%，5月17日收盘价对应PE估值为40/28/20倍。

我们使用SOTP估值法算的目标价为55.76港元，相比现价（41.85元）有33%的涨幅空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：新品类、新区域、新门店开拓不及预期，SaaS业务不及预期，存货风险等。