中信证券-京东-JD.US-2022年一季报点评：Q1业绩稳健，积极跟踪618进展-220518

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京东发布22Q1业绩，单季营收2,397亿元/YoY+18.0%，Non-GAAP净利润40.3亿元、净利率1.7%，增长稳健。

预计Q2疫情发酵对公司增长造成显著预期外影响，但精益运营、规模效应下盈利将保持韧性。

中长期看，京东供应链&物流优势持续巩固、POP运营优化&全渠道布局稳步推进，消费升级主线下预计将持续提升市场份额。

维持“买入”评级。

▍增长稳健，利润超预期。

京东公布2022Q1业绩，年化购买用户数达5.8亿，yoy+16.1%，环比21Q4净增1,080万人；存量用户价值持续提升，消费频次、ARPU值创历史新高。

2022Q1，京东单季营收2,397亿元、yoy+18.0%（vs彭博一致预期2,367亿元/+16.5%），增长大幅优于行业大盘（vsQ1实物电商同比+8.8%）；Non-GAAP净利润40.3亿元（vs彭博一致预期25.9亿元）、净利率1.7%（vs21Q11.95%）。

▍业务拆分：零售有质有量、物流&新业务持续减亏。

1）零售主业：22Q1收入2,175亿元，yoy+17.1%，春晚大额营销支出致经营利润利润率微下滑0.3pct至3.6%。

其中，产品收入2,044亿元，yoy+16.6%，带电品类/综合百货收入分别yoy+13.8%/+20.7%，综合百货占比提升至42.1%。

广告营销收入177亿元，yoy+25.2%，货币化率稳中有升。

2）物流业务：22Q1收入274亿元，yoy+22.0%，经营利润率-2.4%，同比大幅缩窄（vs21Q1-6.6%）。

3）新业务：22Q1收入58亿元，yoy+11.7%，经营性亏损23.9亿元，环比大幅减亏（vs21Q432.2亿元）。

京喜拼拼业务3月底再次深度收缩，从10个省份精简至3-4个主要省份，宏观弱势下公司期望用较低的投入打磨商业模型。

▍预计局部疫情造成显著的预期外影响，基本面在Q2见底。

4月上海疫情迅速发酵，各地防控陆续升级，对行业供（物流受阻）、需（购买力下滑）两端均造成较大压力，4月实物电商零售额同比-5.2%、规模以上快递业务量同比-11.9%。

京东定位品质电商、一线城市占比高于大盘，4月收入亦有一定下滑，预计Q2整体营收增长承压。

但公司在宏观弱势下展现出较强的财务纪律，迅速精简业务、优化人员配置，叠加履约的规模效应及更节制的营销投放，预计Q2盈利端将展现较强韧性。

同时，公司积极履行社会责任，在疫情较为严重的上海、北京等地积极开展保供工作，其组织动员能力、履约效率有望得到进一步认可。

▍中长期成长路径清晰，质量型增长行稳致远。

供应链优势&自建物流构筑京东基本盘，三大战略打开京东长期增长空间。

1）POP运营优化，京东通过改进流量机制、丰富智能工具和降低佣金门槛抓住了竞争平台要求商家“二选一”被取缔赋予的发展良机，Q4商家入驻量达超前三季度总和，长期POP业务将成为公司变现利器。

2）全渠道战略深化，一方面通过“物竞天择”“小时购”等项目，将本地零售商和京东的流量&物流优势结合，持续拓宽用户消费场景、提供差异化体验；另一方面，携供应链优势下沉，布局线下家电专卖店，进一步提升优势品类市占。

3）产品定制化，京东京造组织升级、单独成立事业群，预计将在带电品类深入上游供应链，通过定制化产品持续满足不同客户需求；同时在日百品类搭建自有品牌矩阵，整合上游供给精选好物，持续强化大商超品类的用户心智。

▍风险因素：局部疫情反复，行业监管趋严；竞争加剧；上游产能持续受限。

▍投资建议：基本面料Q2触底，积极关注618进展。

短期疫情预计造成显著预期外影响，当下应紧密跟踪“618”进展以确定疫情对Q2业绩的最终影响，并关注Q3起消费逐季反弹的力度。

中长期看，京东供应链&物流优势持续深化，POP运营优化&全渠道布局带动成长飞轮健康运转，市场份额和盈利能力有望持续提升。

考虑到局部疫情影响，下调2022-23E收入预测至10794/12813亿元（原预测11317亿/13355亿元），下调Non-GAAP净利润预测至197.7亿/286.0亿元（原预测200.3亿/343.9亿元），新增2024E营收/Non-GAAP净利润假设14777亿/372.1亿元。

基于2022年各项业务假设，参考行业可比公司2022年平均估值情况（亚马逊44xPE、拼多多15xPE），给予京东零售25xPE，叠加子公司股权价值（50%折扣），对应合理市值1092亿美元/8540亿港元，对应京东美股目标价70美元/ADS，京东集团-SW目标价273港元/股。

维持美股京东“买入”评级，维持港股京东集团-SW“买入”评级。