东方证券-江苏银行-600919-首次覆盖报告：深耕细作，铸就高质量成长-220518

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良好的区位条件，助力打造高成长标杆。

江苏银行于2007年成立，公司主要业务网络布局于江苏省内，在当地区域性银行中市场份额处于领先。

江苏省内经济发展动能强劲，民营经济发达、小微企业众多，为公司金融业务发展提供了良好的区域环境，过去5年间公司存/贷款复合增速分别达到9.9%/16.6%。

紧扣区域发展特色，小微和零售双轮驱动。

1）公司成立以来聚焦中小企业客户需求，凭借渠道优势和不断升级的产品服务体系，目前在省内小微业务处于领先。

截至21年末，小微贷款余额超过4800亿。

2）公司2013年开始将零售业务摆在突出位置，其中财富管理和消费金融是重要突破方向，目前在生态建设和客户拓展方面进展良好，截至1季度末，零售AUM率先在城商行中突破1万亿。

资产质量稳步改善，未来增量风险可控。

截至1季度末，公司不良率/关注率分别为1.08%/1.34%，拨备覆盖率为330%，整体资产质量表现已处于上市城商行中较优水平。

2月以来，江苏省内受疫情影响较为严重，市场担忧公司小微业务资产质量压力边际抬升。

但我们认为依托多年省内深耕细作所拥有的高质量客户资源和信贷结构的调整优化，公司未来的增量风险可控，资产质量有望保持稳健。

盈利能力有提升空间，关注转债转股进程。

2021年公司ROE为12.6%，盈利能力与对标行相比稍显逊色，拖累主要来自负债端成本和信用成本。

展望未来，我们认为公司ROE有持续的提升空间：1）江苏活跃的经济环境有望为公司资产端信贷增长提供持续的发展动能，小微和零售业务有望延续高增长；2）加快零售财富管理业务，中收贡献有望提升；3）资产质量压力可控，拨备有反哺利润的空间；4）公司200亿可转债尚未转股，当前股价距离强赎价仅有16.8%的空间，转债转股可期，有望缓解公司资本压力，支撑未来资产扩张速度维持在较高水平。

我们预计公司22-24年EPS为1.62/1.94/2.32元，BVPS为11.37/12.85/14.62元。

我们采用相对估值法对江苏银行进行估值，结合资产规模和主营业务区域，选取了北京、上海、宁波、南京、杭州、苏州6家公司作为可比银行。

给予公司22年0.75倍动态PB，对应目标价为8.58元，首次覆盖给予买入评级。

风险提示经济下行超预期；房地产企业流动性风险继续蔓延；金融监管力度抬升超预期；假设条件变化影响测算结果。