万和证券-证券行业2021年报及2022年一季报业绩综述：业绩分化加剧，估值处于低位-220517

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　　投资要点
　　◆证券行业行情回顾: - -季度证券指数下跌19.22%,跑输主要指数。2022年一季度，海外地缘冲突不断，疫情多地散发,内部恢复不均衡，多重因素叠加导致股票市场持续下跌，上证综指下跌10.65%、深证成指下跌18.44%、沪深300指数下跌14.53%，证券II (申万)指数下跌19.22%。当前行业PB估值低至1.25倍，位于近10年来5.18%的历史水平,处于绝对低位。
　　◆上市券商经营业绩跟踪: 2021年上市券商营业收入同比+23%，净利润同比+29%。受市场下跌影响，一季度上市券商盈利能力整体下滑，营收同比下滑29%、净利润同比下滑46%。拆分各业务条线，上市券商2022 -季度经纪、投行、资管、利息净收入、投资收入占比分别为31.10%、14.34%、11.63%、13.80%、-2.18%;经纪、投行、资管、利息净收入、同比增速5.06%、14.95%、-2%、-7.72%、投资收入由盈转亏。
　　◆一季度证券业务板块跟踪: (1)经纪业务:成交额、新增开户数下滑，新发基金遇冷。(2)投行业务: IPO、债券承销规模增长，再融资规模下降。IPO发行规模CR3 (中信、中金、中信建投)为55.57%, CR5为70.79%，CR10为85.48%, CR20为94.49%。(3)资管业务:资管规模触底，主动管理占比不.断提升。2021年末券商资管规模合计82,351.8亿元，同比-3.7%,较前三年年均20%的降幅有所趋缓,代表主动管理的集合资管规模占比不断提高。2022年一季度受到市场下行影响，主动管理的集合资管规模增速或将放缓，但结构优化、主动管理能力转型长期趋势不变。(4)投资业务:受市场波动影响，方向性自营投资收入呈现回落。股市方面总体呈现下行。科创板跟投等方向性敞口加大当期波动，少数头部以非方向性投资有效抵御市场波动。(5)信用业务:两融余额持续下滑，股票质押保持压降。2021年上市券商共计提减值损失105亿元，同比降低68%,22Q1上市券商合计减值转回2亿元，券商资产质量逐步夯实。
　　◆投资建议:业绩分化加剧，估值处于低位。市场震荡向下，自营业务承压，导致大多数券商营收净利双降，包括招商证券、海通证券等大型券商。但东方财富、中信证券体现出了- -定的逆周期性，东方财富得益于其独特的互联网券商轻资产业务模式，虽基金业务代销遇冷，但证券经纪、两融业务发力保持了公.司业绩的正增长。中信证券则凭借出色衍生品业务在抗风险波动方面及结构性行情下的盈利能力更强，受市场调整的影响相对更小。当前证券II (申万)指数PB为1.25倍，位于近10年来5.18%的历史水平，市场对券商-季度业绩承压的担忧已经释放，未来随着市场回暖，全面注册制的落地，券商板块将迎来戴维斯双击，当前点位已极具配置价值，建议关注行业龙头中信证券、互联网特色券商东方财富。
　　◆风险提示:宏观经济大幅下行、资本市场改革不及预期、新冠疫情反复。