光大证券-保险行业2021年中期策略报告：保险业拐点何时到来？-210722

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2021年.上半年保险板块跑轮大盘。

2021年上半年A股保险股均下跌，相较而言H股表现较好，保险板块跑输大盘，各险企估值中枢不断接近历史低位。

人身险方面，开门红叠加新旧重疾险定义切换，继保费2021年年初迅速增长后，后续支撑力不足，保费增速承压;财产险方面,车险综改压力延续，车险保费承压，非车险占比提升，支撑整体保费;投资端方面,长端利率震荡下行叠加权益市场波动加大，拉低保险指数。

产品创新进入瓶颈，人力渠进问题逐渐凸显。

过去粗放式发展的保险业推动力主要在于产品创新及政策指引,人力足迪的本质问题一1[存在，只是过去并未暴露。

投连险和万能险发展承压，百万医疗件均单价较低及寿险每年固定增长限制其规模空间及利润，养老年金险因税优政策优惠力度不足吸引力较低，重疾险因旧产品需求提前释放导致新产品销量不及预期，保险业急需新高业务价值率产品拔高短期业绩，但并未有新的销量较突出的且满足市场核心需求的产品。

因此人力爬迪的粗放式发展问题逐渐凸显，保险业供给侧改势在必行。

对标友邦，国内险企代理改革还处于第一-阶段。

友邦中国&优代理人改革业绩成效经历三阶段:(1)代理人数量下滑阶段(2010-2013):年化新保费增速下降，人均ANP保持增长但人均VONB增速下滑;(2)代理人数量迅速提升阶段(2014-2018):年化新保费迅速增长，人均ANP与人均VONB增速先下滑后上升;_(3)代理人保持稳定增长阶段(2018以后):年化新保费、人均ANP及人均VONB均维持稳定增长。

整体来看,对标友邦中国，国内险企虽积极推进代理渠改革，但还处于第--阶段,即代理人清虚、人均FYP上升，人均NBV下滑阶段，保险业由粗放式发展转向高质发展的拐点仍覆等待。

我们认为，保险业或将在半年至一年后迎来拐点:1、未来供给侧转型三条主线:渠道转型、科技赋能、产业协同。

(1)渠道转型方面，近年来保险营销员学历结构逐渐优化，新增营销员总体素质上升，保险代理人增速呈周期性变化，目前人力出清接近尾声，预计半年至一年后或将出现新-轮增量。

(2)科技武能方面，众安坚持科技赋能战略，打造“产品+系统”发展模式，互联网渠道迅速扩张，综合成本率不断降低，成功实现降本增效,国内.上市险企也正积极推进科技赋能，预计行业未来将突破人口红利周期，通过科技赋能+互联网进一步拓展下沉市场。

(3)产业协同方面:各险企打造康养产业链，利用社区吸引客户，通“产品+服务”增强客户粘性，从而促进养老、健康保险产品销售，提振NBV。

2、郧蠖:保险密度深度落后，寿险保障缺口巨大，养老市场未来发展空间广阔，疫情后人们保险意识逐渐增强，市场有望进一步扩大。

3、投资端:短期来看,权益市场有望回暖释放权益类投资收益，助力保险股估值修复;长期来看，险企投资依旧保持以稳健型的固收类资产为主，长端利率虽趋势下行，但资产负债久期缺口逐渐缩窄,仍然看好资产端对估值的提振作用。

投资建议:推荐股息率较高且估值较低，寿险转型不断深化，积极布局“保险+健康+养老"产业的中国太保(601601.SH/2601.HK);较早布局金融科技领域且内含价值最为稳健，积极推进转型的中国平安(601318.SH/2318.HK);保险线上化走在前端，打造保险医疗生态圈并积极探索保险科技创新应用的众安在线(6060.HK);聚焦高端市场，代理人业务质量较高，新业务价值占内含价值营运利润比重逐年提升，长期内含价值回报率有望稳步提高的友邦保险(1299.HK);长期ROE保持稳定10%+,股息率高的中国财险(2328.HK)。

风险提示:保费收入不及预期;疫情大范围内反复;疫情对居民保险和健康意识影响不及预期;利率下行超预期;监管部门政策变动;管理层变更。

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