中泰证券-大全能源-688303-品质成本领先，硅料龙头扬帆 -210722

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老牌硅料龙头，业务快速扩张。

大全能源是国内领先的高纯多晶硅制造商，主营多晶硅产品，2020年单晶硅片用料收入占比达97.77%。

公司成立于2011年，2018-2019年多晶硅产能快速扩张，截至2020年底具有多晶硅产能7万吨，2020年国内市场占有率19.52%，其中单晶硅片用料市占率22.68%。

光伏行业：政策驱动变为经济驱动，需求持续高增。

2020年全球光伏平均建造成本为883USD/kW，同降12.5%，全球LCOE均值0.057USD/kWh，已经低于欧洲27国工业电价和居民电价，平价区域扩大；叠加全球光伏新增装机市场集中度降低、GW级市场明显增加，光伏逐步进入内生增长阶段。

近年来主要经济体均制定碳中和计划，能源转型逐步成为全球共识，但目前全球光伏渗透率极低（2020年全球光伏占能源消费比例仅为1.37%），碳中和有望开启光伏景气周期。

短期来看，我们预计2021年全球光伏需求或达170.7GW，同增约34.4%多晶硅行业：供需偏紧推高盈利能力，低成本产能扩产凸显先发优势。

多晶硅环节属于技术和资本双重密集行业，先发优势明显，这将导致行业稳态竞争呈现寡头格局。

近年来多晶硅行业集中度进一步提高，进口依存度逐渐降低。

由于扩产速度不及需求增速，多晶硅料供需或将持续偏紧。

多晶硅业务：供需偏紧推高盈利能力，先发优势渐显。

公司硅料环节的核心竞争力是工艺领先带来的成本优势，2020年公司多晶硅单位生产成本同降16.37%至41.38元/kg，保持行业领先地位。

长远来看，公司低成本产能持续扩张，同时积极布局N型硅片用料布局，先发优势有望凸显；短期来看，2021年多晶硅环节新增产能的有效产量贡献有限，供需持续偏紧或将支撑硅料价格维持在高位区间，公司盈利水平有望持续向好。

公司战略：专注太阳能光伏多晶硅生产，积极开拓半导体多晶硅领域。

公司将持续聚焦于太阳能光伏多晶硅的生产与供应，巩固技术和成本优势，扩大生产规模，为全球光伏产业提供高质量多晶硅。

在此基础上，公司有望凭借多晶硅研发和技术优势，全力实现在半导体高纯多晶硅领域内的突破，强化核心竞争力，开拓新的业务增长点，提升盈利能力。

投资建议：我们公司预计2021-2023年公司分别实现营收116.67、130.96、135.21亿元，实现归母净利70.25、76.92、80.24亿元，同比分别增长573.54%、9.49%、4.32%，当前股价对应三年PE分别为15、14、13倍，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：多晶硅价格大幅下跌风险、原材料价格波动及优惠电价不能持续等导致的成本大幅增加风险、新募投项目实施进度不及预期风险、弃光限电风险、技术更新风险、市场竞争风险。