光大证券-策略周专题（2022年5月第2期）：市场是如何走出历史底部的-220515

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复盘A股的五次历史底部A股共有五次历史底部，市场走出底部的驱动因素各有不同。

2005年6月：市场走出底部的核心是股权分置改革；2008年11月：“四万亿计划”是这一轮市场走出底部的直接因素；2012年12月：基本面改善是核心动力；2015年8月：微观流动性风险得到充分的释放；2019年1月：基本面改善以及风险偏好抬升。

市场走出历史底部的因素正在发生变化政策对于市场底部的作用逐渐减弱。

一方面，A股市场制度建设日趋完善，制度改革红利也就相对更少；另外一方面，传统刺激政策对经济作用力也在减弱。

而印花税调整、监管部门表态等资本市场层面的政策对走出底部的作用相对较小。

基本面逐渐成为推动市场走出底部的核心力量。

五次历史底部中，有三次都和基本面相关，2008年是强基本面改善预期，2012和2019年则是直接来自于基本面的改善，且市场底部与基本面底部之间的间隔也越来越短。

宏观流动性宽松不是市场走出底部的必备条件。

市场底部往往伴随着流动性的宽松，但宽松并不一定带来市场拐点，如2018年4月开始降准，但市场见底则是在8个月后。

去年年底以来的降准及降息同样并没有带来市场的显著上行。

市场的“成长”是核心驱动因素变迁的主要原因。

一方面，A股市场容量持续扩大，上市公司数量和总市值近年来持续扩大，这使得单一流动性因素的影响减弱；另外一方面，机构投资者占比的提升也使得市场对于基本面因素更为重视。

与历史底部相比，当前市场处于什么位置？本轮市场已经有了非常显著的调整。

从滚动年度最大跌幅来看，上证综指本轮最大跌幅近20%，但仍低于过去五次市场底部的调整幅度，创业板的最大调整幅度接近36%，与2018年的低点相仿，但仍好于2012和2015年的低点。

当前指数估值也降至相对底部，但非绝对底部。

当前上证综指PE估值为12X，低于2005、2008和2015年低点的估值水平，但高于2012和2019年底部估值，创业板指当前PE估值为47.2X，低于2015年市场底部，但高于2012和2019年底部估值。

政策的底部无疑已经出现，但盈利下行是今年市场面临的主要压力。

从去年底以来，不论是宏观政策、流动性政策、市场政策都相对积极，但当前经济和A股盈利仍面临一定压力，这也是今年市场出现显著调整的核心原因。

静候转机，微调结构市场仍面临经济与盈利预期的验证，但积极因素的增加有望支撑市场。

短期来看市场仍面临经济和业绩的压力，市场仍有承压可能。

但是疫情的缓解、政策的发力、中美关系的缓和等积极因素或也将对市场形成支撑。

中期盈利拐点才是市场上涨最为坚实的动力。

未来随着政策效力的显现以及疫情影响的消退，我国经济也将逐渐好转，A股盈利也有望随着经济的好转而逐渐改善，这或是本轮市场走出底部区间最核心的动力。

配置方向上，建议关注：1、消费；2、稳增长；3、港股恒生科技指数。

风险分析：1、历史规律未来或有不适用的可能；2、发生超预期风险事件。