中信证券-FICC专题聚焦：猪周期及对通胀影响的测算-220515

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猪周期是影响CPI同比读数的重要因素。

参照历史猪周期运行特征判断，本轮猪周期临近尾声。

根据自2014年和2018年启动的两轮猪周期特征，三季度大概率出现新一轮猪价快速上升。

本报告参考前两轮猪周期产能去化幅度和价格上涨速度估算了下一轮猪价上涨幅度和对CPI同比的拉动影响。

▍从历史猪周期运行特征看，本轮猪周期临近尾声。

（1）历史上三轮猪周期持续时间都在4年左右。

按此测算，本轮猪周期的起点为2018年5月，对应到结束点位于2022年年中前后。

（2）2021年年初起能繁母猪存栏和生猪存栏同比增速开始触顶并在顶部运行一段时间，先后在2021年二季度起明显下滑，对应这一轮猪周期的终点和下一轮猪周期大概率在2022年年中前后出现。

（3）当前猪粮比处于历史低位，养殖户亏损状况下加速出栏将加速生猪存栏量的降低。

▍根据自2014年和2018年启动的两轮猪周期特征，三季度大概率出现新一轮猪价快速上升。

回顾自2014年和2018年启动的两轮猪周期开启前生猪利润和猪场产能的动向，两次猪周期开启前的养殖利润调整期间，产能下调总量以及步调基本保持一致，养殖利润调整均历时15个月，年化产能下调速率接近14%。

当前猪周期中，生猪养殖利润已在2021年11月完成第一次触底，目前正演绎二次触底，乐观、中性、悲观假设下，预计下一轮猪价上升行情将分别于7~8月、9月、年底启动。

▍参考前两轮猪周期产能去化幅度和价格上涨速度估算下一轮猪价上涨幅度。

本轮养殖利润与产能协同调整，无论是前9个月产能去化速率还是3月份开始产能加速去化转折都与前两轮猪周期节奏吻合。

参照过去两轮猪周期产能去化和猪价变动速度，假设猪肉价格30元以下，每元猪肉价格上涨对应2.32%的产能下跌；猪肉价格30元以上，每元猪肉价格上涨对应1.72%的产能下跌。

乐观、中性、悲观假设下，预计下一轮猪价上升行情顶点分别为34.4元/公斤、30.6元/公斤、27.3元/公斤。

▍基于猪肉在CPI中权重的估算和对下一轮猪价上涨的假设，估算新一轮猪周期对通胀的影响。

方法一：根据国家统计局发布的CPI猪肉价格指数同比变化（猪肉价格涨跌幅）和猪肉价格对CPI的拉动效果数据推算猪肉权重；方法二：利用历史数据拟合计算猪肉权重。

两种方法测算的猪肉权重在2%~3%之间，且随着猪肉价格上涨，猪肉权重可能小幅下调。

乐观、中性、悲观假设下，预计猪价上涨将分别推动CPI同比上升0.6%、0.86%、1.16%。

▍风险因素：新冠疫情超预期导致需求下滑，非洲猪瘟扩散导致生猪产能去化超预期，海外地缘政治冲突激化。