东方证券-速冻行业深度报告之二：从品类属性出发，探讨速冻米面发展规律-220513

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核心观点近年来餐饮供应链成为市场关注热点，速冻米面是其中的细分领域之一，既有速冻食品共性，也有自身特点。

本文希望从品类和生意属性的讨论出发，引申出速冻米面行业竞争要素、竞争格局的分析，以及如何把握行业投资机会的探讨！速冻米面品类：便利性、经济性与口味的平衡。

在需求端，与火锅料、预制菜、冷冻烘焙相比，速冻米面定位于泛主食饱腹需求，这一方面造成下游场景拉动的增长斜率更平缓、B端成本更敏感，但另一方面主食的差异化程度不像菜肴一样多元，性价比能够成为重要的评价维度；在供给端，速冻米面上游相比火锅料更偏大宗，且其本身价值就在于对手工的还原，因此降成本主要依靠提高生产环节效率。

成长路径：餐饮工业化殊途同归，不同路径影响价值链分配。

过去我国速冻米面市场以满足C端需求为主，近年来随着餐饮连锁化趋势加速、外卖渗透率提高，B端需求迎来快速增长，除行业共性驱动力外，细分速冻品类的景气度也和下游消费场景渗透率的提升密切相关。

餐饮工业化的长期趋势确定，但具体实现路径有不同，从本质上看，速冻米面、外卖、堂食、常温方便食品、便利店鲜食等便利性、经济性、口味不同，速冻米面行业的发展节奏和价值链亦与其他品类发展情况相关。

竞争壁垒：规模与渠道的正反馈。

在生产端，速冻米面的属性决定了性价比对BC端都是重要竞争优势，而高性价比源于单品的规模效应和规模支持下的销地产布局，企业需要持续推出新的大单品做大规模，而速冻的生产模式相对其他食品调味品较“重”，一旦规模落后赶超难度较大。

在渠道端，由于品类属性、连锁商超议价力以及线下渠道变迁的问题，KA卖场主战场在经销渠道，竞争的关键则在于掌控头部经销商、用好渠道杠杆，各地优质冻品经销商数量稀缺且强者恒强，因此与经销商共同成长将赋予行业领导者先发优势，背后则是管理能力的比拼。

由于速冻品类具备一定的产品周期，新品是带动规模增长、增厚渠道与厂家利润的关键，强大的渠道将使龙头能够迅速将新兴产品推向全国，建立起单品的规模优势。

竞争格局：C端头部集中但在商超短兵相接，B端整体分散但在渠道上各有千秋。

C端虽然集中度高，2019年现代零售渠道CR3超60%，但头部厂家之间在众多品类上尚未拉开数量级差距，同时下游KA连锁商超集中度高、议价力强，因此竞争较激烈，近年以来三全为代表的行业龙头份额持续提升，但盈利能力波动较大；B端玩家虽然分散，千味央厨、C端龙头、地方小厂等从不同角度切入，同时餐饮渠道高粘性、分散的特点也使得竞争不如商超端激烈，因此BC两端呈现出不同的盈利能力。

投资建议与投资标的C端待苦尽甘来，B端把握成长机遇。

参考历史上曾经竞争激烈但历经多年整合的乳制品、啤酒和空调行业，可以发现龙头企业均在行业快速成长期、自身收入高增长的阶段出现过盈利能力趋势性下降，这种“增收不增利”（或利润增速明显低于收入）的时间甚至可以维持数年，对应的就是股价长期蛰伏。

然而，当龙头在规模和效率甩开其他竞争对手、行业整合进入后期时，龙头盈利能力将显著改善，利润弹性释放叠加份额提升形成双击；而B端速冻米面则受益于餐饮连锁化、工业化趋势，成长性更为明显，餐饮渠道的特点也提供了较为稳定的盈利能力。

我们看好行业长期发展，建议关注C端龙头且加速布局餐饮端业务的三全食品(002216，买入)，走向平台化发展的速冻龙头安井食品(603345，增持)，以及专注于B端的千味央厨(001215，未评级)。

风险提示原材料价格大幅上涨风险；竞争格局恶化风险；食品安全风险等。