万联证券-固定收益月报：政策暖风频吹，对债市影响几何？-220512

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一级市场：4月，主要品种信用债净融资额2456.08亿元，环比下滑5%，同比增长13%。

发行方面，发行整体转弱，各券种分化明显；短债高基数下环比回落，1Y-5Y（不含）发行显著回暖，发行加权久期较上个交易月小幅升至2.64年；中低评级发行环比大幅走低，高评级发行不弱。

非金融企业债券发行利率普遍下行。

偿还方面，4月信用债偿还量环比小幅下滑，但偿付压力仍处于高位；5月信用债偿还压力有所缓解。

二级市场：收益率下行陡峭化，短端及低评级下行幅度最为显著。

信用利差持续收窄，城投压降幅度略胜于中短票。

中票期限利差集体走扩，等级利差有所收窄。

城投债期限利差集体走扩，等级利差整体收窄。

产业债利差集体收窄，地产债、煤炭债信用利差均呈现向下走势。

信用事件：4月主体评级下调大多为民营企业，公司涉及行业以地产、工业为主，民营房企违约占比较高。

4月主体评级下调共计12家，包括民营企业、地方国有企业和中外合资企业，涉及房地产、工业、材料、金融、可选消费和医疗保健行业。

4月违约主体以民营房地产企业为主。

投资建议：稳增长持续发力，经济增速回升预期下，中长期来看利率面临上行压力，估值风险随之抬升，因此以短久期策略为主。

城投融资政策放松信号释放，宽信用预期升温，城投下沉资质仍可行。

资金面预计平稳偏宽松，短期来看杠杆套息确定性较强。

1）城投债：从历史分位数来看，当前短端利率和中高等级信用利差均处于低位，宽信用环境下可适当下沉资质，当前1Y期AA-级城投债信用利差处于历史高位，利差压缩空间较为充足，可挖掘相关个券机会。

稳增长加码，基建发力，地方债提速，中长期利率上行压力凸显，拉久期将带来较大的估值风险。

考虑到利差保护和防范久期风险，建议局部适度拉久期，可关注3Y期中高等级城投个券。

2）地产债：房地产政策不断宽松，但当前销售端仍旧低迷，回款较为困难，民企信用债违约频发，需持续关注政策面到房企基本面的传导效果。

考虑到久期风险，地产债方面仍建议采取短久期策略，把握信用修复和估值修复机会，选择安全边际相对较高、利差压缩空间较大的1Y期央企及地方国企主体地产债。

风险因素：疫情影响超预期，宽信用落地不及预期，经济增速不及预期，资金宽松不及预期，信用风险超预期。