中信证券-绿茵生态-002887-2021年年报及2022年一季报点评：受益双碳目标和基建投资加速，业绩有望实现反转-220512

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公司公告2021年年报及2022年一季报，在疫情、河南灾情等影响下，公司收入同比减少，但维持了利润率行业领先和收现比大于1，体现优异管理能力及对风险把控和经营质量的重视。

在“双碳”目标和基建投资加速背景下，公司主要业务具备持续成长性，充足在手现金利于支撑业务发展，随局部疫情缓解，预计公司将不断迎来订单增长和项目收入确认。

维持“买入”评级。

▍事项：2021年，公司实现营业收入5.85亿元，同减38.29%，归属净利润1.66亿元，同减41%，扣非归属净利润1.47亿元，同减44.36%，经营活动现金流量净额0.98亿元，2020年同期2.83亿元。

2022Q1，公司实现营业收入0.88亿元，同减46.64%，归属净利润0.29亿元，同减46.03%，扣非归属净利润0.18亿元，同减46.34%，经营活动现金流量净额-0.03亿元。

▍收入减少主要源自疫情、灾情影响。

受新冠疫情、河南灾情以及部分已签约项目开施工进度延迟导致部分在手订单未能及时转化成产值等因素影响，公司2021年及2022年一季度收入同比下滑较多，考虑到国家“双碳”目标和基建投资加速，未来生态修复、环境治理等业务具备持续成长性，预计随着局部疫情的缓解，公司未来将不断迎来订单增长及项目收入确认。

目前公司逐步形成生态修复、运营养护、林业碳汇、生态文旅四大业务板块，由传统的工程施工企业向多业态的生态环境综合服务运营商转变，一方面有助于优化项目结构，另一方面也有利于提升整体盈利水平。

▍利润率水平在行业中领先，体现优异管理能力。

公司2021年实现毛利率38.73%，在行业内排名居前。

公司2021年及2022年一季度投资收益同比增加均超过100%，主要是PPP项目确认投资收益增加所致，显示前期PPP项目逐步进入回报期。

管理和研发费用率的上升主要源自收入确认的减少，预计随着收入恢复，公司能够实现费用率的明显摊薄。

▍经营活动现金流量净额主要受收回现金影响，在手货币资金充足。

公司2021年经营活动现金流量净额0.98亿元，主要受疫情影响下回款偏晚所致。

销售商品提供劳务收到的现金、购买商品接受劳务支付的现金分别高于营业收入、营业成本，主要因为公司对客户和供应商均有账期，2019和2020年项目较多使得2021年现金收支较高，而同期收入和成本规模下降。

2021年，公司优化自身业务框架结构，深耕精品项目，注重产值质量，在项目选择上严格把控各项风险，重点推进地方财力雄厚、支付能力有保障地区的业务，为应收账款的安全性提供支撑。

公司资产负债结构良好，在手货币资金充足，2022Q1在手货币资金16.14亿元，占总资产35.14%，占归母净资产72.36%，能够为公司业务发展提供有力支撑。

▍风险因素：行业竞争加剧；地方政府财政实力恶化；公司回款周期延长导致现金流恶化；局部疫情防控不及预期。

▍投资建议：公司逐步形成生态修复、运营养护、林业碳汇、生态文旅四大业务板块，由传统的工程施工企业向多业态的生态环境综合服务运营商转变，受益于“双碳”目标和基建投资加速带来的行业需求提升。

考虑到局部疫情影响，我们调整公司2022/23年归母净利润预测至2.12/2.75亿元（原预测为3.72/4.30亿元），新增2024年归母净利润预测3.58亿元，对应2022-2024年EPS预测为0.68/0.88/1.15元/股，维持目标价13元，对应2022年19xPE，持平于历史估值中枢19x，维持“买入”评级。