中信证券-中国旭阳集团-1907.HK-2021年年报点评：焦、化产能处于收获期，氢能成长可期-220510

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作为国内大型的民营独立焦化生产企业，公司行业龙头地位稳固，2021年业绩实现大幅增长。

公司近几年在国内外积极布局新增焦炭产能、延伸精细化工品，预计未来2～3年产能将进入收获期。

此外，公司积极向制氢领域扩张，制氢成本优势明显，有望为“双碳”发展开启新的增长点。

目前公司估值优势明显，维持“买入”评级。

▍2021年净利润同比提升54%，下半年盈利明显收窄。

公司2021年营业收入/净利润分别为380.43/26.31亿元（同比+94%/+54%），EPS（基本）为0.61元。

下半年净利润9.22亿元，相较2021H1变动-45%，主要是下半年焦煤上涨过快，焦炭行业盈利普遍收窄。

公司拟2021年每股派现0.063元（人民币），分红率约为10.63%，对应股息率约为1.9%。

▍2021年焦炭产量增长，焦炭产能处于扩张期。

公司2021年并表焦炭销量接近569万吨，同比+11%。

合并参股及托管项目口径，公司焦炭产量（加工量）为1105万吨，同比-0.72%。

焦炭销售均价及单位成本分别为2795/1698万吨（同比+64.59%/-0.59%），吨焦炭毛利约为613元/吨（同比+39%）。

在焦煤上涨的背景下，公司充分利用配煤技术的优势，有效的控制原料煤成本的增加。

我们推算公司焦炭板块2021年利润为18亿元，吨焦炭盈利约300元/吨。

公司焦炭业务还有较强的成长性，根据年报中披露，呼和浩特旭阳中燃300万吨焦化项目将于2022年7月陆续投产，年内可增加产量100万吨。

同时公司还积极扩张运营托管和贸易业务，以提升在焦炭市场的话语权，计划增加山西区域运营业务150万吨，以及其他区域90万吨，增加贸易业务260万吨，合计约500万吨。

▍2021年化工板块毛利显著扩张，氢能业务逐步落地。

2021年公司化工品产量386万吨（同比+4.89%），化工品单位价格/单位成本分别为3259/2945元/吨（同比+105%/+99%），吨产品毛利314元/吨（同比+198%）。

公司披露，预计沧州旭阳30万吨/年己内酰胺二期项目，将于2022年8月陆续投产年内可增加产量14万吨；东明旭阳己内酰胺扩能的配套项目将于7月投产，年内可增加产量12万吨。

我们推算2021年公司化工业务净利润约8亿元。

公司加快氢能业务板块发展，2021年氢能子公司对外销售氢气196万方，公司预计2022年氢气增量170万方。

公司不断拓展制氢、加氢站产业链，并与氢能企业开展多种合资合作，未来氢能板块成长可期▍风险因素：下游需求放缓，影响焦炭价格；原料焦煤成本波动较大；在建项目投产不及预期。

▍投资建议：考虑今年焦煤价格带来的成本压力，我们小幅下调公司2022~2023年EPS预测至0.77/0.88元（原预测为0.81/1.05元），给予2024年EPS预测0.80元，当前价3.88港元对应2022~2024年PE为5.0/4.4/4.8x。

我们按照焦炭公司A股平均估值P/E8x，考虑H股20%～30%的折价，给予公司2022年PE6x，对应目标价5港元，维持公司“买入”评级。