天风证券-晶丰明源-688368-电源管理芯片超“芯”星，内生&外延打开成长格局-210725

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潜心耕耘AC-DC技术，从LED驱动迈向电源管理芯片领航者。

晶丰明源是国内领先的模拟和混合信号集成电路设计企业之一，成立十二年以来已经成为LED驱动IC领先企业。

目前公司主营产品包括LED照明驱动芯片、电机驱动芯片等电源管理驱动类芯片。

公司采用Fabless模式，业绩稳定增长，通过产品“高端+多元化”有望进一步打开盈利空间。

公司是持续加码研发，通过股权激励等方案汇聚了优质华人研发专家。

在晶圆短缺背景下，依托于公司自有LED照明驱动核心工艺（700V高压集成工艺）及自有工艺平台，公司不会受制于单一晶圆厂产能限制，有助于公司进行合理产能规划，有效降低晶圆短缺带来的负面影响。

AIoT智能化带动模拟IC应用升级，公司提前布局紧抓升级机遇。

公司凭借“规模优势+技术升级筑起基于成本的护城河，助公司在通用LED照明市场保持领先地位。

即使传统LED市场进入成熟期，仍有需求从传统LED向智能LED升级迭代，公司在智能LED早早布局发展蓝图，在智能家居概念发酵下，公司通过“多品类+广布局”占据先发优势；模拟芯片下游应用丰富，市场和需求稳定增长。

预计2018年到2023年模拟集成电路市场规模的年均复合增长率将达到7.4%，创造出超过200亿美金的需求空间；然而，中国模拟集成电路需求高却难自供，国外企业仍为主导，国产替代空间皆以酝酿中。

其中，电源管理芯片地位渐高，市场规模增速较快，国产化需求稳步提升。

外延并购&引进优秀人才，横向布局MCU、DC-DC等新赛道。

公司透过对外股权投资夯实技术实力，覆盖LED驱动/AC-DC/信号链/MCU/DC-DC等领域。

公司收购与投资的公司包含：1）上海莱狮，丰富公司LED照明驱动产品品种；2）上海芯飞，增加了外置AC/DC电源芯片产品，对应用于充电器、适配器产品的电源管理芯片研发起到了协同推动作用；3）类比半导体，团队主要来自行业领先的模拟设计公司德州仪器和亚德诺，专注于模拟混合信号细分领域；4）爻火微电子，聚焦于高性能信号链模拟芯片及系统解决方案；5）凌鸥创芯主要产品包括MCU、Gatedriver以及DC/DC电源管理芯片等，与公司业务具有较高的协同效应。

公司可以取得标的公司在电控芯片和方案解决的产业基础、技术储备及销售渠道等资源优势，进一步拓展公司产品线及应用领域。

投资建议：公司作为国内和全球模拟芯片设计LED照明领域领先企业，公司有望在通用LED业务脚踏实地的基础上，打开智能LED增长新空间，并在其他电机驱动及电源管理产品领域循序渐进。

预计公司21-23年营收分别为22.35、31.62、40.03亿元，净利润为6.26、8.32、10.10亿元。

考虑到公司所在细分领域的领先地位，所处行业国产替代趋势下仍有较大可开拓市场空间，以及“产品高端化+多元化布局”等因素对公司业绩的持续推动能力，我们保守给予公司21年PE60x，对应公司21年目标价为605.4元，对应市值为375.6亿元，公司首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：产品结构变化、研发不及预期风险；海外疫情控制不及预期；市场竞争风险；价格波动风险；收购交易可能暂停、终止或取消的风险。