中信证券-伯特利-603596-2022年一季报点评：业绩符合预期，股权激励添动力-220509

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2022年第一季度实现营收10.14亿元，同比+29.0%；实现归母净利润1.38亿元，同比+8.3%，业绩符合市场预期。

公司线控制动产品持续放量，斩获造车新势力订单；ADAS系统已获得14个在手订单，计划于2022年上半年量产；新一轮股权激励落地，管理层信心稳步提振；同时公司收购万达公司，布局线控转向行业。

我们维持公司2022/23/24年EPS预测1.54/2.23/3.07元；考虑到国内局部疫情反复对下游主机厂排产的影响，以及全球地缘政治局势紧张导致原材料价格依旧处于高位，给予公司2023年30xPE的估值，对应目标价67元，维持“买入”评级。

▍1Q22业绩符合市场预期，新增项目数量亮眼。

2022年第一季度实现营收10.14亿元，同比+29.0%，环比-12.9%；实现归母净利润1.38亿元，同比+8.3%，环比+1.8%，在俄乌冲突导致全球原材料价格快速上涨，行业缺芯及国内疫情反复的背景下，公司业绩实现同、环比增长，符合市场预期。

2022年第一季度，公司实现毛利率22.5%，同比-3.2pcts，环比+0.4pct，环比较为稳定，同比下滑主要系原材料价格上涨影响。

费用率为9.6%，同比+2.4pcts，环比-1.6pcts，环比持续改善，体现了公司较强的经营管理能力。

截至2022Q1，公司新增项目47项，共涉及22款车型，其中EPB项目25项，WCBS（线控制动）项目7项，轻量化项目8项。

在研项目合计为233项，投产项目8项，涉及4个车型。

公司的新增项目数量显著，将有利助推公司未来业绩增长。

▍股权激励绑定高管，股权回购彰显信心。

2022年4月，公司同时发布2022年限制性股票激励计划草案，公司总经理颜士富先生获授限制性股票41.6万股，授予价格为每股27.89元，首次解除限售期为授予之日起60个月。

公司仅设置收入考核，考核指标为以2021年营收为基数，2022/2023/2024/2025/2026年营收增长率分别为15.00%/32.25%/52.09%/74.90%/101.14%。

同时，公司发布新一轮股权回购计划，预计董事会通过回购方案12个月内完成，回购数量再50~70万股，回购价格不超过90.91元/股，用于实施股权激励或员工持股计划。

我们认为公司高管股权激励落地，将深度绑定核心管理层利益。

总经理颜士富先生曾任职于天合、博世，具备多年的汽车产业经验，我们认为其加盟将助推公司汽车电控业务的下游客户拓展。

▍收购万达布局线控转向，产品领域逐步拓宽。

公司是目前国内首先实现one-box先控制动系统批量生产的自主企业，年产30万套向空制动系统产能建设已经完成，已于2021年6月量产；基于前视摄像系统的ADAS系统研发工作进展顺利，A轮样机已经装车测试，首款产品将于2022年上半年量产。

此外，公司公告拟联合奇瑞科技子公司瑞智联能收购万达零部件所持万达公司65%的股权，其中公司拟出资2.01亿元，股权占比45%（对应8631万股）。

万达公司主要生产各类转向器、转向管柱等产品，客户主要包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等客户。

我们认为收购万达将完善公司的产品布局，为公司成为线控底盘综合供应商提供有力支撑。

▍风险因素：全球汽车行业景气度不及预期；公司新产品开发不及预期；公司新客户拓展不及预期。

▍投资建议：公司是国内汽车制动龙头供应商，注重研发，产品梯队完善，资源分配有效。

公司EPB渗透率持续提升，轻量化部件深度配套通用全球，线控制动快速上量，ADAS产品进展顺利，未来有望成为线控底盘综合性供应商。

我们维持公司2022/23/24年EPS预测1.54/2.23/3.07元；考虑到国内局部疫情反复对下游主机厂排产的影响，以及全球地缘政治局势紧张导致原材料价格依旧处于高位，使得公司2022年业绩受到短期性因素显著干扰，随着国局部内疫情逐步得到控制，原材料价格回归常态，公司长期价值稳定提升，因此我们以公司2023年业绩作为估值依据。

当前可比公司（亚太股份、拓普集团）基于Wind一致业绩预期2023年估值约为25xPE，考虑公司作为国内汽车制动系统龙头供应商可享受一定估值溢价，给予公司2023年30xPE的估值，对应目标价67元，维持“买入”评级。