中信证券-浙能电力-600023-021年报及2022年一季报点评：成本上涨压制严重，下调盈利预测-220506

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公司2021年归母净利润-8.55亿元，同比减少69.42亿元，对应EPS-0.06元，业绩符合预期。

2021年全社会用电需求增长，公司扛起电力保供责任，但煤价大涨导致毛利率降至历史罕见的负值，导致业绩下滑严重。

2022年煤价有望下行，推动业绩持续修复。

下调公司2022~2024年归母净利润预测为10.7/24.5/26.3亿元，维持“买入”评级，目标价4.30元。

▍2021年EPS-0.06元，业绩符合预期。

2021年公司实现营业收入710.73亿元，同比增长37.5%；归母净利润-8.55亿元，同比减少114.05%；对应EPS-0.06元，同比减少113.33%，业绩符合预期；1Q2022公司营业收入183.16亿元，同比增长26.67%；归母净利润6.27亿元，同比减少40.46%；对应EPS0.05元，同比减少37.50%。

▍煤价大涨导致毛利率降至历史罕见的负值。

2021年公司煤机和燃机利用小时数分别为5,379/1,805，同比增长22.9%/32.9%；全年发电量1469.7亿千瓦时，同比增长29.24%，高于浙江省火电发电增速25.5%，为电力保供做出贡献；电价方面，公司综合上网电价368元/兆瓦时，同比增长4.6%，主因为浙江省交易电价格抬升所致。

毛利率方面，电价抬升难以抵消煤价攀升影响，公司毛利率大幅下降16.7个百分点，历史上首次跌至负数（-2.1%）；煤价大涨导致现金流承压，全年经营活动现金流仅8.46亿元，同比下降91.7%；公司负债率同比增加4.59个百分点至37.95%。

▍结算电价上浮推动1Q2022业绩回暖。

1Q2022公司发电量352.5亿千瓦时，同比上涨11.26%；随着市场交易推进，公司平均电价432元/兆瓦时，同比上浮17.4%；投资收益9.03亿元，同比增加2.72亿元，为业绩做出贡献。

考虑到政府明确打击哄抬物价并设定煤炭价格区间，煤价有望逐步下降，叠加当前高煤价支撑市场电价格处于高位，2022年火电业务有望重新盈利。

▍全力推进清洁能源转型。

公司积极推进燃煤热电联产以及清洁能源领域发展：热电联产方面，公司加速建设乐清三期，六横二期/滨海四期已获核准，镇海燃机迁建项目具备核准条件；清洁能源方面，萧山电厂储能示范项目开工建设，参股低温供热堆平台中核燕龙和新能源解决方案服务商张北巨人，合资设立可再生能源公司绿能电力等，多项目齐头并进表明公司转型决心。

▍风险因素：煤价高于预期，发电量不及预期，清洁能源发展不及预期。

▍投资建议：考虑到煤价持续盘踞高位，结合公司今年一季度电价上涨，我们下调公司2022~2023年EPS预测为0.08/0.18元（原为0.30/0.38元），新增2024年EPS预测为0.19元，现价对应动态PE为44/19/18倍。

火电行业可比公司估值区间为0.6~1.2倍PB，我们参考可比公司估值区间中枢并认为公司作为行业龙头应该适当享受溢价，给予公司2022年0.9倍PB，对应目标价4.30元，维持“买入”评级。