中信证券-宝钢股份-600019-2021年年报与2022年一季报点评：年度利润周期性波动减弱，估值重构势在必行-220506

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宝钢股份作为钢铁行业龙头企业，常年致力于优化经营、降本增效，使得宝钢业绩在行业内脱颖而出。

随着钢铁产量减量化阶段到来，行业发展已经进入拼管理、比成本阶段，结构调整优于粗放式发展。

预计后期钢铁行业资产配置有望逐渐从重盈利、轻估值的传统周期配置逻辑，转向稳定盈利下的财务指标定价趋势，比如以股息率、ROE水平来重估公司估值。

如果以此定价，宝钢股份当前估值存在低估。

结合今年市场整体情况，给予公司2022年12倍PE，对应未来一年的合理目标市值为3090亿元，对应目标价13.9元，维持“买入”评级。

▍2021年净利润再创历史新高，企业盈利能力引领钢铁行业。

2021年，公司销售商品坯材4658万吨，实现营业总收入3653.4亿元，同比增长29.4%，归属于上市公司股东的净利润236.32亿元，同比增长86.1%。

单吨钢净利润达到507元每吨，也实现了历史性突破。

2022年第一季度，公司单季度主营收入862.61亿元，同比上升3.85%；单季度归母净利润37.32亿元，同比下降30.41%；单季度扣非净利润34.93亿元，同比下降32.93%；投资收益11.43亿元，财务费用4.23亿元，毛利率9.58%。

一季度从经营上做拆解：钢材销量和价格上升合计带来利润增长43.6亿元，而成本上升了80.4亿元，直接导致利润下降。

从其他对利润影响的因素来看，因为一季度确认国家管网返利使得投资收益贡献4.6亿元，管理费用减少4亿元。

▍钢铁行业进入拼管理、比成本阶段，结构调整优于粗放式发展。

2021年作为行业明确提出长期严控钢铁产量的第一年，全国粗钢产量下降接近3197万吨。

2022年开局，国家发改委于4月19日新闻发布会上表示，2022年全国粗钢产量要继续确保实现同比下降。

钢铁行业产量没有增长，那也就意味着高利润对于新增产量的刺激是失效的，行业周期性大幅减弱。

那么钢铁行业正式进入减量化、调结构阶段。

宝钢股份于2015年开始就开始致力于降本增效，大刀阔斧的成本改革，时间上早于行业内大部分公司，改革深度也高于大部分公司。

2022年公司继续规划环比削减成本10亿元以上，追求吨钢净利润最大化。

▍淡化利润周期波动，用优秀财务指标重新定义公司。

宝钢股份2011-2016年利润同比波动区间为-77%-553%区间，且6年间利润同比为正增长、负增长年数各为3年，呈现了极强的行业周期性。

自2017年钢铁行业供给侧改革至今，公司5次年报披露中净利润同比4次正增长、仅1次负增长。

2021年后我国钢铁进入减量化阶段，随着行业调结构的深入，企业盈利中枢有望实现进一步的上行，周期性大幅减弱。

在这样的背景下，行业面临重估，优秀的公司面临估值重构。

后期钢铁行业资产配置有望逐渐从重盈利、轻估值的传统周期配置逻辑，转向稳定盈利下的财务指标定价趋势，比如以股息率、ROE水平来重估公司估值。

如果以此定价，宝钢股份当前估值存在低估。

▍极致的目标，公司管理带来利润增效值得期待。

公司2022年继续极致降本，持续推进成本削减，规划成本环比削减10亿元，挑战12亿元，钢铁主业正式员工人均产钢不低于1620吨/人年。

公司精益求精，力争进一步开源节流。

▍风险因素：局部地区疫情出现反复；政策落地不及预期；出口关税政策调整。

▍投资建议：考虑到今年钢铁行业利润波动、公司降本增效的持续推进以及行业龙头地位，我们调整公司2022/23/24年EPS预测至1.16/0.98/1.05元(原预测为1.20/1.39/-元)，现价对应PE9.0/10.6/9.9倍。

参照新钢股份、三一重工、长安汽车等可比公司当前2022年PE估值为7-15倍，结合今年市场整体情况，给予公司2022年12倍PE，对应未来一年的合理目标市值为3090亿元，对应目标价13.9元，维持“买入”评级。