加入VIP免费下载中信证券-中炬高新-600872-2021年年报暨2022年一季报点评：调味品仍受局部疫情扰动，地产增强短期业绩表现-220505
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2021Q4在提价带动下公司调味品收入增速环比改善，叠加房地产业务贡献，单季度业绩快速增长；2022Q1短期局部疫情&原材料成本导致调味品业绩承压。 2022年短期局部疫情影响给业绩带来了一定压力和不确定性，我们判断公司将继续专注推进渠道&经销商优化、绑定销售团队推动调味品业务环比持续改善，若局部疫情相对可控，我们预期全年调味品业务有望实现中高单位数收入增长。 ▍2021年收入/归母净利润同比-0.2%/-16.6%，2022Q1同比+6.6%/-9.5%。 2021年公司实现收入51.16亿元、同比-0.2%，归母净利润7.42亿元、同比-16.6%。 其中2021Q4实现收入17.04亿元、同比+29.7%，归母净利润3.75亿元、同比+68.9%。 2022Q1公司实现收入13.47亿元、同比+6.6%、归母净利润1.58亿元、同比-9.5%。 其中美味鲜2021实现收入46.18亿元、同比-7.2%，归母净利润6.07亿元、同比-29.5%（Q4收入、归母净利润分别同比+6.7%、+10.0%）；2022Q1实现收入12.29亿元，同比-0.5%，归母净利润1.36亿元、同比-27.7%。 ▍局部疫情扰动仍有影响，地产增厚短期业绩。 调味品业务，短期受到华东、华南等主力市场的疫情影响，短期销售存在一定压力。 分品类看，2021年酱油实现收入28.27亿元、同比-9.5%（Q4同比+8.3%），2022Q1实现收入7.52亿元、同比-1.1%。 2021年鸡精、鸡粉实现收入5.46亿元、同比+10.5%（Q4同比+2.2%），2022Q1实现收入1.55亿、同比+10.4%。 2021年食用油实现收入4.90亿元、同比-18.7%（Q4同比-1.3%），2022Q1实现收入1.06亿元、同比-21.8%。 分区域看，2021年公司南部/东部/中西部/北部地区分别实现收入19.07/11.24/9.04/6.30亿元、同比-5.2%/+1.9%/-12.9%/-18.9%，2022Q1分别同比+3.7%/-7.9%/+8.6%/-10.2%。 此外，2021年公司“岐江东岸”房地产项目确认前期已售商品房的收入，推动2021Q4公司整体收入实现较快增长。 ▍原材料成本致调味品盈利承压，地产业务提升短期公司盈利能力。 调味品业务，2021/2022Q1美味鲜毛利率同比-5.0/-5.1PCTs，毛利率持续大幅下降主要系原材料价格大幅上涨所致。 2021/2022Q1公司管理费用率同比+0.7/+0.7PCT，管理费用率同比+0.2/-0.1PCT，整体相对平稳；综合导致2021/2022Q1美味鲜归母净利率分别同比-4.2/-4.2PCTs。 公司整体看，2021/2022Q1公司整体归母净利率同比-2.9/-2.1PCTs，除了调味品业务的影响外，2021年公司“岐江东岸”房地产项目确认前期已售商品房的收入，由于项目所属地块在公司账上多年成本较低，对应利润率较高，导致公司整体净利率下降幅度小于调味品业务。 ▍短期关注局部疫情扰动，地产业务继续增强业绩表现。 从调味品业务看，2021年公司在渠道拓展、产能扩张等方面不断推进，短期局部疫情仍对公司核心市场存在影响，若后期疫情可控，我们预计公司销售有望逐步改善。 渠道方面，截至2021年底，公司经销商数量净增281个，累计全国地级市覆盖率达到92.28%，区县开发率达到59.97%，2022Q1经销商净增46个。 产能方面，截至2021年底，公司阳西生产基地天然油、蚝油、鸡精味精类产能分别达25.6万吨、10万吨、3.6万吨。 提价方面，2022年起公司提价正式在经销商中落地，2022年春节后逐步向终端传导，公司预计5月完成。 ▍风险因素：短期局部疫情影响超预期；原材料成本压力；公司渠道扩张不及预期。 ▍投资建议：考虑短期局部疫情影响以及地产业务贡献，调整2022-2023年EPS预测至0.92/0.99元（原预测为0.97/1.16元），新增2024年EPS预测1.18元。 参考可比公司海天味业、恒顺醋业（对应2022年PE分别50、61倍）估值以及公司内部调整，给予公司2022年PE33倍，对应目标价30元，维持“买入”评级。
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