西南证券-德信服务集团-2215.HK-第三方外拓持续发力，业绩增长势头强劲-210723

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推荐逻辑：1）公司对母公司依赖度低，第三方外拓能力强，在管面积中后者占比在6成以上；2）领先于浙江，抢滩其他高潜力地区、扩张加速，其他地区在签约面积中占比近4成；3）三条业务线利润率持续提升助推公司盈利能力增强，2020年利润率提高6pp。

业绩总结：2020年公司实现营业收入6.9亿元，同比增长35%，实现净利润1.1亿元，同比增长108%，2018-2020年营业收入CAGR达31.9%，净利润CAGR高达117%，营收及净利润均保持高速增长。

毛利率及净利润率持续提升，2020年毛利率提升6pp至34%，净利润率提升5pp至15%。

深耕浙江，向高潜力地区拓展。

截至2020年12月31日，公司签约管理物业共241个项目，合约建筑面积共3800万方，覆盖11个省份33个城市，集中在以浙江为主的长三角地区。

浙江项目签约面积2367万方，占比62%，除浙江以外的长三角地区签约面积达893万方。

此外，公司也向其他具有高增长潜力的地区拓展业务，截至2020年9月30日，14个项目中有6个位于新一线城市。

对母公司依赖程度轻，第三方外拓能力强。

公司对母公司德信集团依赖程度较轻，第三方拓展能力强，近三年在管面积中后者占比均在60%以上。

2020年在管面积中来源于德信集团所开发物业的为564万方，占比23%，收入达1.0亿元，占比27%。

来源于独立第三方所开发物业的为1615万方，收入为2.2亿元。

公司对第三方所开发物业收取的管理费更少，致其利润率更低。

三条业务线并进，结构优化稳增长。

物业管理服务为公司的核心业务，贡献过半营收，2020年实现营收3.7亿元，占比53%，非业主增值服务和社区增值服务分别实现营收1.8亿元和1.4亿元，依次占比26%、21%。

三条业务线的利润率均稳步上升，物业管理服务由于属于劳动密集型产业，利润率最低，2020年为26.3%。

社区增值服务和非业主增值服务的利润率分别为44.2%、42.0%。

盈利预测与评级：预计公司2021-2023年归母净利润复合增速为50%。

考虑到公司业绩高速增长、第三方外拓能力亮眼、盈利能力持续提升，我们给予2021年21倍PE，目标价为4.27港元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：物管行业竞争加剧、非住宅物业拓展缓慢等。