中信证券-三角防务-300775-2021年年报及2022年一季报点评：21年业绩大幅增长，22Q1喜迎“开门红”-220505

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公司2021年实现营收11.72亿元，同比+90.67%；实现归母净利4.12亿元，同比+101.7%。

公司22Q1实现营收4.28亿元，同比+127.05%；实现归母净利润1.42亿元，同比+89.61%。

公司是我国军用航空大型锻件核心供应商，充分受益于新型号加速列装，已进入发展快车道。

此外，公司不断加大产业链延伸，向“航发盘类件+民用大飞机结构件”以及下游机加工、热表处理等特种工艺延展，市场空间进一步打开，产品价值量提升，考虑到军品的快速放量以及民用需求的持续扩张，维持公司“买入”评级。

▍2021年归母净利同增102%，盈利水平有所提升。

受益于军品业务的快速放量，公司2021年实现营业收入11.72亿元，同比+90.67%；实现归母净利润4.12亿元，同比+101.7%；实现扣非归母净利润4.05亿元，同比+121.58%。

从产品结构看，公司主要产品模锻件收入增长较快，同比+108.70%至11.14亿元。

或受高毛利产品占比提升影响，公司2021年整体毛利率提升1.7pcts至46.66%，其中模锻件毛利率提升1.24pcts至47.27%。

研发费用同比+81.67%至3648.84万元，或表明公司正加速新品开发；利息收入大幅增加，财务费用同比下降80.60%，使得期间费用率同比-1.64pcts至6.36%。

综合以上因素，公司2021年净利率同比提升1.92pcts至35.17%，盈利水平有所增强。

单四季度，公司实现营业收入4.07亿元，同比+91.68%；实现归母净利润1.37亿元，同比+72.23%。

▍22Q1归母净利同增89.61%，一季度喜迎“开门红”。

充分受益军品需求持续释放，公司22Q1实现营业收入4.28亿元，同比+127.05%；实现归母净利润1.42亿元，同比+89.61%，超过市场预期。

或受原材料价格上升影响，公司22Q1毛利率-0.98pct至46.56%；研发费用同比+48.11%至1283.53万元，或显示公司正加速新品开发；利息收入大幅增加，财务费用同比-88.21%；管理费用同比+36.76%至741.52万元，使得期间费用率-2.79pcts至3.83%。

综合以上因素，以及较上年同期政府补贴减少且计提坏账准备增加等原因，22Q1净利率同比-6.53pcts至33.08%，盈利水平出现下滑。

▍前瞻指标增长预示景气度向好，募投进展顺利提升核心竞争力。

截至2021年末，公司存货规模达10.20亿元，同比-33.51%，其中原材料同比+21.93%至3.67亿元，或表明公司下游订单饱满，正积极备货备产；在产品同比+16.16%至2.66亿元；库存商品规模同比-52.63%至0.09亿元。

预付账款达0.16亿元，同比大幅增加2826.41%，存货原材料、预付等前瞻性指标的大幅增长，或预示业务景气度向好。

2021年公司经营性净现金流达3.74亿元，同比+608.56%；应收账款达4.31亿元，同比+4.11%；但考虑到公司下游客户多为主机厂及军方，信用质量良好，后续现金流状况有望进一步提升。

货币现金同比+273.66%至13.73亿元，显示公司有较强能力应对后续生产经营需要。

2021年，公司发动机盘环件生产及先进航空零部件制造等项目稳步推进，年末在建工程0.58亿元，随着项目逐步建成投产，公司产能或将进一步提升，产品品类有望不断拓展。

▍股价遏制因素消除，公司基本面拐点明确。

公司是我国军用航空大型锻件核心供应商，产品应用于新一代战斗机、运输机及直升机中，当前时点认为公司股价遏制因素消除，基本面拐点明确：1、在我军国防战略转型进行“补偿式”发展的大背景下，公司充分受益新一代航空装备的快速放量，业绩有望迎来爆发期；2、加大产业链延伸，公司向“航发盘类件+民用大飞机结构件”以及下游机加工、热表处理等特种工艺延展，市场空间进一步打开，产品价值量提升；3、可转债发行后，公司诉求捋顺，股价制约因素逐步消除，有望开启业绩兑现。

▍风险因素：订单节奏不确定性；产品价格波动；原材料涨价等成本影响；局部疫情反复拖累生产交付节奏。

▍投资建议：公司是我国航空大型锻件核心供应商，预计未来将充分受益我国航空装备的快速放量以及民用需求的持续扩张。

维持公司2022/23/24年净利润预测分别为6.2/8.5/11.3亿元，现价对应PE为31/23/17倍。

选取中航重机、派克新材、航宇科技、航亚科技作为可比公司，可比公司Wind一致预期2022年PE均值为37倍。

参考可比公司估值水平，考虑到公司不断加大产业链延伸，向“航发盘类件+民用大飞机结构件”以及下游机加工、热表处理等特种工艺延展，市场空间进一步打开，给予公司2022年40倍PE，目标价50元，维持“买入”评级。