中信证券-货币政策观察：用好存量和增量工具-220505

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央行召开专题会议再次强调精准落地既定各项政策措施、抓紧谋划增量政策工具“稳增长、稳就业、稳物价”，并明确提出“及时优化房地产信贷政策，保持房地产融资平稳有序”。

货币政策取向宽松不变，结构性工具将进一步发力。

▍事项：4月29日，人民银行召开专题会议学习贯彻中央政治局会议和习近平总书记在中央政治局第三十八次集体学习时的重要讲话精神，研究进一步落实金融支持经济运行保持在合理区间、促进平台经济规范健康发展等工作措施。

▍国内疫情散点多发与海外地缘政治危机之下，货币政策为“稳增长、稳就业、稳物价”目标保驾护航。

今年3月以来疫情在国内部分大城市散点多发，局部地区封控措施下实体经济受到冲击，国内失业率走高而PMI总体下行，稳增长宽信用进程受到拖累。

此外，国际地缘危机之下大宗商品价格普涨，尤其是国际粮食与原材料价格的上行不利于国内物价的稳定。

为此，4月29日中央政治局会议提出“三要”目标以支持经济恢复：疫情要防住、经济要稳住、发展要安全。

为确保中央政策方针顺利落实，人民银行于同日召开专题会议，明确从多方面运用货币政策来为疫情防控与经济发展提供稳定的金融环境。

具体包括维护合理充裕的流动性，支持与促进消费，为服务业等受困企业纾困，加大支持专精特新企业，保障粮食能源供应链等目标，而核心在于“稳增长、稳就业、稳物价”的“三稳”目标。

▍央行强调加快推动已经确定的各项政策措施精准落地，用好各类货币政策工具。

在稳增长政策靠前发力的政策基调下，今年宽松货币政策已经陆续落地。

其中包括传统的MLF降息与全面降准，也包括创新结构性政策工具，例如碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、针对小微企业的定向降准、存款利率报价改革等手段。

在此基础上，29日的政治局会议与央行专题会议均明确提到要抓紧运用增量政策工具。

在美联储进入加息周期而多数发达国家进入紧缩政策周期的海外环境下，政治局会议上“坚持办好自己的事”的表述表明以我为主的宽松政策取向不会变，但预计未来央行将更偏好于使用结构性增量政策工具。

▍（1）疫情之下消费走弱，消费改善需要各项政策合力支持。

3月以来局部地区疫情反复，封控措施之下居民消费受到较大冲击，三月零售消费数据总量结构双双走弱。

3月社会消费品零售总额同比下降3.5%，商品零售同比下降2.1%，餐饮收入同比下降16.4%。

一方面，封控之下居民居家隔离，同时物流受阻，消费需求受到抑制。

另一方面，疫情严重地区缺乏线下消费场所，而部分企业在封控地区被迫停产，使得供应链受阻。

近期国务院办公厅印发《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》。

总体而言，消费的提振需要各部门政策配合发力。

从央行的角度来说，目前并没有直接的促进消费的货币政策工具，将是“抓紧谋划增量政策工具”的重要方向。

从间接的、结构性工具上看，通过支农支小再贷款等工具降低涉农、小微企业融资成本，支持低收入人群与小微企业，提升其收入水平，将有效促进消费回升。

▍（2）结构性政策的重要性逐渐显现。

近期结构性货币政策支持工具频出。

4月15日央行提出加大对物流通畅和产业链供应链稳定的金融支持，对于运输物流企业和货运司机开辟“绿色通道”，给予贷款展期和续贷安排，同时增加民航运输信贷投放。

在4月28日，央行应国务院常务会议要求设立2000亿元科技创新再贷款，以加大对于科技创新企业的支持力度。

4月29日央行与发改委开展普惠养老专项再贷款试点工作，引导养老机构融资成本下行。

5月4日，央行宣布增加1000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款额度。

由于传统货币政策空间随着前期大量政策落地而收窄，叠加海外紧缩周期对于我国央行政策实施的制约，而疫情之下经济承压的背景下，预计结构性政策将在未来一段时间之内持续发力。

▍（3）稳物价：支持粮食生产、能源供给、物流通畅。

近期央行多次提及物价稳定目标——4月15日央行在降准后的答记者问中提及密切关注物价水平；4月21日晚中国人民银行行长易纲以视频方式出席第45届国际货币与金融委员会会议，表示中国货币政策的首要目标是稳价格和稳就业；4月22日人民银行行长易纲在博鳌亚洲论坛2022年年会“全球通胀、加息潮和经济稳定”分论坛主旨演讲中提出，中国货币政策的首要任务是维护物价稳定。

当前阶段，国内稳物价压力的提升主要来源于俄乌冲突导致的农产品和能源供给缺口和价格上涨的输入性通胀压力、国内局部疫情扩散和疫情防控政策下产业链供应链中断导致的价格局部、短期上涨压力。

因而在此背景下，货币政策作为需求政策，其效果有限，更多集中在为粮食生产、能源供给以及供应链企业提供金融支持服务。

▍优化房地产信贷政策，保持房地产融资平稳有序。

近期央行、银保监会等监管机构频频出台政策呵护地产融资，29日中央政治局会议进一步提出重要表述——“支持各地从当地实际出发完善房地产政策”和“优化商品房预售资金监管”，说明各个城市陆续出台的地产需求端放松政策得到了中央的认可和支持，也找到了去年下半年以来房企的现金流压力的症结所在。

本次央行专题会议进一步明确“及时优化房地产信贷政策，保持房地产融资平稳有序”，结合此前“金融23条”提出支持房地产开发企业合理融资需求，一方面将缓释房企信用风险，另一方面则有助于支持刚性和改善性住房需求、维护房地产市场平稳健康发展。

▍促进平台经济规范健康发展。

29日中央政治局会议对于平台经济的表述发生重大变化，强调“要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施”。

第一，对于资本和平台经济，过去更多的使用“加强”监管，而这一次使用了“完成”一词，意味着监管力度可能接近见顶。

第二，强调出台“具体措施”支持平台经济规范健康发展，也能够在一定程度上说明对于平台经济的规范接近落地。

中共中央政治局第三十八次集体学习中强调“依法规范和引导我国资本健康发展，发挥资本作为重要生产要素的积极作用”，本次央行专题会议进一步强调“要对平台企业金融活动实施常态化金融监管，促进平台经济规范健康发展”，平台企业金融业务专项整改也将进入常态化监管阶段。

▍债市策略：中央政治局会议和中央政治局第三十八次集体学习后，央行召开专题会议学习贯彻会议和讲话精神，国内局部疫情扩散和乌克兰危机等引发的经济发展环境复杂性、严峻性、不确定性上升，货币政策总体要维持宽松取向，稳增长、稳就业、稳物价目标下货币政策存在总量宽松的空间，但更多还是倾向于结构性工具，促消费、稳地产、支持三农小微和科创企业、保障粮食和能源生产供应和物流畅通等将是后续政策的发力点。

对债市而言，短期内经济增速下行压力和流动性宽松限制利率的上行空间，但财政、基建、房地产等领域政策的进一步加力则强化了宽信用预期。

对于利率债而言，短期内10年期国债收益率或将维持震荡，年内则面临上行风险。

对于信用债而言，财政政策发力和信用环境改善会对城投、地产等信用债形成利好。