西南证券-柳药股份-603368-业绩短期政策承压，产业结构持续优化-220504

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事件：公司发布]2021年年报和2022年一季报。

2021年实现营业收入171.3亿元（+9.4%）；归母净利润5.6亿元（-20.8%）；扣非后归母净利润5.5亿元（-18.7%）。

2022年一季度实现营业收入48.1亿元（+15.7%）；归母净利润2.2亿元（+6.4%）；扣非后归母净利润2.2亿元（+11.3%）。

受医保控费和医疗改革等政策影响，业绩短期承压。

收入增速放缓，利润短期承压，主要原因有以下三点：1）DRGs推动公立医院强化药占比控制，影响公司批发板块收入增速，对公司医院销售造成约13个亿的增量影响。

2）受国家集采尤其广西本地GPO执行，导致相关品种降价明显，影响毛利水平和竞争品的销售，对公司医院销售造成约12个亿的增量影响。

3）费用增长导致净利润下滑。

2020年公司享受社保减免政策1000多万元，而2021年相关政策取消，导致费用增长。

行业整体需求仍表现强劲，随着政策影响的逐步落地消化，以及公司根据政策变化调整产业结构，预期业绩增速将逐步恢复。

零售药店增速放缓，提高门店经营质量。

2021年，零售板块营收27.3亿元（+9.6%），占公司总营收的16%；扣非后归母净利润0.8亿元，占公司总扣非后归母净利润的14%。

截至2021年末，公司药店总数739家，新增38家，关闭7家。

其中医保药店625家（新增86家），DTP药店数量达112家，双通道药店38家，开通各类慢病医保统筹支付的门店18家。

工业板块释能，加快中药创新产业和配套服务项目发展落地。

2021年，公司医药工业板块实现营收5.4亿元（+17.2%），占公司总营收的3.1%；扣非后归母净利润1亿元，占公司总扣非后归母净利润的18%，利润贡献提升明显。

截止2021年末，仙茱中药科技生产加工930个中药饮片品种，7000多个品规，基本涵盖医院所需全部常用品种；万通制药、康晟制药生产中成药片剂、颗粒剂、丸剂、胶囊剂等6个剂型共近150个品种。

随着南宁中药饮片产能扩建项目落地，中药饮片年产量提升114.3%至3000吨/年，产能规模大幅提升。

盈利预测与投资建议。

我们预计2022-2024年归母净利润分别为5.4亿元、6.4亿元和7.2亿元，EPS分别为1.73元、1.94元和2.15元，对应PE分别为9倍、8倍和7倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业政策波动风险；药品降价风险；项目落地不及预期；疫情风险。