太平洋证券-巴比食品-605338-开店势头良好，成本趋势延续-220504

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事件：巴比食品发布2022年一季报，公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为3.10亿元、145万元、3881万元，同比+22.39%、-89.46%、192.61%。

点评：收入分析：团餐收入继续高增，加盟开店贡献增速，华北区域表现优异。

2022年Q1公司实现营收3.10亿元，同比+22.39%。

拆分来看：1）分业务：特许加盟收入2.32亿元，同比+13.17%，直营业务721万元，同比+74.25%，团餐0.65亿元，同比+60.05%，团餐和直营业务高速增长；2）按区域：华东收入2.83亿元，同比+22.35%，华南收入0.18亿元，同比+8.50%，主要受疫情影响，华北0.08亿元，同比+67.77%，主要是基数较低及销售增长惯性所致。

3）加盟业务拆分：加盟收入增长总体来看主要得益于门店数量的增长；--门店数量来看，22Q1公司加盟门店4177家，净增716家（新开798/减少82家），其中华东净增40家至2950家、华南净减3家至370家（主要是受深圳东莞疫情影响）、华北净增3家至144家、华中从0家增加至676家（主要是收购公司武汉德祥中茂并表，其中巴比品牌门店247家）；--同店收入：平均单店收入保持稳增状态，外卖业务渗透率持续提升。

利润分析：毛利率上行，费用收缩，带动扣非上行。

2022Q1净利润145万元，同比-89.46%，归母扣非净利润3881万元，同比+192.61%，扣非与净利润增速差异较大主要是东鹏特饮3月底股价较21年底小幅下跌、影响公允价值变动损益约5000万。

22Q1毛利率27.35%，同比+4.66pct，环比-0.79pct，毛利率同比大幅上行原因是：1）猪肉价格同比下行；2）松江二期20年6月投产，21年产能爬坡，造成制造成本上行，22年产能释放，制造成本下行；毛利率环比略有下降，原因是春节放假收入规模减小但成本折旧发生所致。

期间费用率9.76%，同比-5.05pct，其中销售费用率同比-7.58pct，主要是去年锁鲜装做了定向推广，今年调整产品投放策略，没有相关广告投放预算；管理费用率同比+0.27pct，财务费用率同比+1.97pct。

22Q1归母净利率0.47%，同比-4.98pct，归母扣非净利率12.54%，同比+7.29pct，主要与毛利率上行且销售费用率下降有关。

22年展望：短期疫情有所冲击，全年开店展望积极，利润增速看点颇多。

展望22年，我们认为，1）收入端：短期来看，各地疫情散点爆发将对公司门店经营产生一定影响，但是作为公司作为保供单位将有望从中收益，但疫情下公司产能及员工招募存一定困难，我们预计公司收入端将受一定影响，但幅度不大；全年来看，公司开店策略上积极稳健，在外卖带动下同店收入有望继续实现高增，此外区域上华中并表、华南和华北处于门店势能释放器，有望贡献不错的收入增速；2）成本端：因疫情影响短期内部分地区猪肉价格上行，但公司利用春节前后在猪肉价格较低的周期内，和供应商达成合同确保今年整体的价格不会有太大的波动；3）利润端：22年销售费用率有望保持稳定略有下降，本年没有大规模广告投放计划，开店效应下品牌营销推广优势凸显，人员薪酬预计略低于收入增速，利润增速有望高于收入增速。

长期展望：赛道天然适合连锁，公司能力行业领先，成长前期高增确定性强，看好公司发展。

赛道来看，必需属性带来了门店高单位时间转化率和复购率，保证了品类的单店模型。

公司能力来看，一方面，公司构建“紧邻门店、统一管理、快捷供应、最大化保质保鲜”的全方位日配到店体系；另一方面，公司内部建立完整的培训体系，公司外部设置加盟商分级管理和激励政策，通过门店督导和沟通机制、信息化系统建设多管齐下实现对加盟商的高效管理。

生命周期来看，公司门店模型打磨良好，目前处于成长前期全国扩张阶段，收入增长确定性强，随着门店数量增多，品牌效应体现，规模效应凸显，长期趋势来看利润增速高于收入增速，看好公司目前阶段发展。

盈利预测与评级：给与公司“买入”评级。

我们预计22-24年收入增速分别为21%（下调）、23%、22%，净利润增速分别为-19%（上调）、21%、23%，对应EPS分别为1.02元、1.24元、1.52元，扣非净利润增速分别为37%（上调）、27%、26%。

短期来看，公司门店将受疫情点状影响，但团购兴起有望拉动收入增长，全年来看22年公司开店稳健同店有望延续高增，猪肉价格低位运行+制造成本下行，主业利润有望高于收入增速，中长期看公司处于成长前期全国扩张阶段，高增确定性强。

考虑目前市场环境，我们按照2022年业绩给予38X估值，一年目标价38.8元，维持公司“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧；开店不及预期；疫情对公司经营带来不确定性；原材料价格波动；食品安全问题等；。