浙商证券-三友化工-600409-点评报告：分化明显，2季度有望持续改善-220504

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报告导读公司发布2022年一季报，报告期内，公司实现营业收入58.72亿元，同比增长4.21%；实现归母净利润2.4亿元，同比下降59.54%；扣非后归母净利润2.39亿元，同比下滑58.58%。

公司业绩符合我们预期。

投资要点分化明显，粘胶盈利下滑拖累Q1业绩公司1季度价增量减。

根据公告，1季度纯碱/粘胶/烧碱/PVC/DMC销量分别同比下降7.8%/16.97%/3.54%/24.8%/34.3%。

销量下滑主要受冬奥会及疫情影响，纯碱烧碱盈利较好，公司结构调整因此销量降幅相对较低；售价分别同比增长70%/4.93%/119.34%/-13.78%/35.97%。

产品盈利分化明显，我们测算公司纯碱、DMC价差同比均明显扩大，而粘胶短纤和氯碱价差同比收窄，尤其是粘胶短纤与浆粕和烧碱价差同比减少超1700元/吨，是公司Q1业绩下滑的主要原因。

受原料成本和销量下滑影响，公司Q1综合毛利率16.91%，同比减少7PCT环比减少0.98PCT。

公司期间费用保持平稳，净利率5.07%，同比减少5.78PCT环比提高1.47PCT。

公司经营稳健，资产负债率47.41%，同比降低1.6PCT。

1季度实现经营性现金流净额12.57亿，在手现金42.36亿，同比增长37.4%。

纯碱维持高景气，粘胶盈利有望改善根据百川盈孚数据，目前重质纯碱和粘胶短纤市场价分别为2850元/吨和1.42万元/吨。

现价测算纯碱吨毛利超过1000元，随着光伏玻璃产能投放以及化工氧化铝等需求回暖，预计纯碱Q2盈利能力有望进一步提升。

受新冠疫情影响，纺织需求持续低迷。

原料价格上升，粘胶短纤行业依然亏损。

考虑到粘胶和棉花价差8千元/吨的历史高位，以及粘胶短纤库存13.7天处于近5年低位，我们认为Q2疫情得到控制后，纺织需求复苏有望带动粘胶盈利回升。

预计公司Q2盈利环比有望继续提升。

公司是国内纯碱和粘胶短纤双龙头，成本优势明显龙头地位稳固，纯碱和粘胶每涨100元/吨，公司年化净利润将分别增加2.14亿和0.6亿，业绩弹性大。

发布“三链一群”产业规划，打开未来成长空间公司依托自身优势，计划投资570亿元构建“三链一群”产业布局。

其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。

我们认为，随着上述规划项目投产，公司产业链将得到进一步延伸，行业地位和竞争力将进一步增强，并将打开公司未来成长空间。

盈利预测及估值预计公司2022-2024年EPS分别为1.08/1.29/1.42元，现价对应PE分别为6.08/5.09/4.62倍。

公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，产能扩张打开未来成长空间，维持“买入”评级。

风险提示原料及产品价格大幅波动；疫情影响公司生产或出口；安全环保政策风险等。