浙商证券-交运社服行业深度报告：出行产业链年报及一季报总结，疫情为主变量，静待供需改善利润释放-220504

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免税和酒店板块收入恢复较好，中期供需结构优化的子版块获得超额收益21年国内客流曲折中复苏，大部分重点跟踪公司收入同比增长，22年Q1伴随着多地疫情封控，上市公司收入利润大幅下滑。

重点跟踪上市公司2021、22Q1收入业绩基本符合预期，费控助力部分公司业绩超预期。

横向比较来看，21年收入恢复率由高到低依次为免税、酒店、景区、演艺、机场、航空、出境游。

利润端，免税、酒店、演艺板块实现盈利，其他子行业整体呈亏损状态。

22年Q1由于多地疫情封控，各子行业经营承压，资产负债率有所上升。

疫情常态化背景下，公司愈发注重降本增效，2021年费控效果在多个板块体现。

酒店和航空板块21年年初至今（22年4月30日）取得正收益，虽然利润尚未恢复，但中期供需格局优化推动板块估值不断提升。

航空：机队扩张趋缓，单位收益提升2021、22Q1上市公司收入恢复率分别为58%、46%；亏损总额分别为368亿、262亿。

疫情爆发以来，各航司机队引进计划更加审慎，2021年国航、南航、东航、春秋、吉祥机队规模总和2021年同比仅增长3.9%，未来2-3行业供给增速趋缓较为确定。

21年航司单位收益提升，多家航司RRTK和RRPK超越2019年水平。

但受油价高企影响，营业成本攀升，导致行业亏损加剧。

航油成本占比提升，上市航司较为良好的控制单位ASK非油成本，春秋航空成本管控能力领先。

机场：出入境免税业务受阻，发力多种非航收入2021、22Q1上市公司收入恢复率分别为55%、49%；亏损总额分别为20亿、9亿。

起降架次和旅客吞吐量跟随疫情波动，2021年白云机场旅客吞吐量最大，海口机场受益于海南离岛免税政策从而恢复较好。

费率较高的国际航线尚未恢复，21年航空架次相关收入与旅客相关收入降幅均大于架次与吞吐量的降幅。

出入境免税受阻的情况下，深圳机场发力有税商业、航空物流、航空广告等多种非航收入。

酒店：龙头加速拓店，ADR拉动经营数据修复2021、22Q1上市公司收入恢复率分别为76%、70%，利润总额分别为3亿、-4亿。

龙头加速拓店，2021年锦江/华住/首旅新开业酒店数分别为1763/1540/1418家。

2021年，华住收入超过2019年水平，利润端华住减亏，锦江、首旅、君亭盈利。

受益于中高端占比持续提升，ADR复苏弹性强于OCC，2021年锦江、华住、首旅Revpar分别恢复至2019年的87%、87%、75%，ADR分别恢复至2019年的101%、102%、96%。

免税：中免22Q1利润率环比改善，向高质量发展要效益受益于海南离岛免税红利，2021、22Q1中国中免收入分别+29%、-7%；归母净利润分别+57%、-10%。

22Q1中免收入业绩下滑主要由于1）三亚、海口机场旅客数3月分别大幅下滑73%和46%。

2）3月三亚免税城闭店4.5天。

中国中免21Q4和22Q1净利率分别为6.6%、17.4%，环比改善明显。

2021年12月，美兰机场二期免税店开业，2022年三亚凤凰机场免税店扩容、海口国际免税城开业，中免将于22-24年持续迎来海南新店放量，后续高增长可期。

演艺：开源节流，静待盈利修复室内演艺受到管控较多，宋城演艺2021年收入11.85亿元，为2019年收入的45%；实现归母净利润3.15亿元，扭亏为盈；22年Q1实现收入8530.4万元，同比下滑72%，归母净亏损3858.6万元，同比下滑129.15%。

公司公告转让澳洲和珠海项目，预计收到现金流近10亿元，由集团负责项目开发，缓解公司的现金流压力。

此外，公司充分利用自身在演艺行业领先的产品打造能力和科技能力，发力轻资产输出，拓宽轻资产项目范畴，以更“轻”的模式拓展收入来源。

投资建议：目前行业基本面触底，出行需求恢复带来强行业β航空：航司机队引进趋缓，供给降速最为明确，疫情期间机票打折力度较大，出行需求恢复票价有望释放较大弹性，推荐：中国国航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、东方航空。

机场：有税商业、航空物流等多种非航业务推进，后续国际客若恢复机场流量价值将得到重估，免税协议有望重新谈判，板块公司有望迎来免税、有税的双重催化，推荐标的：白云机场、上海机场；酒店：行业自2015年来逐步进入存量发展时代，疫情加速单体酒店出清。

2020年新增“酒店”相关企业注册量疫情期间出现近十年的首次下降，2020年注册量为36.40万家，较2019年减少17.4%，“酒店”相关企业的净增加量同比减少24%。

龙头酒店加速拓店，市场份额持续提升，严格费控+加盟费率提升有望带来业绩超预期。

推荐标的：锦江酒店、首旅酒店、君亭酒店。

景区：疫情好转时度假出行需求得到较快恢复，优质景区公司疫情期间注重产品升级改造，通过灵活用工、人员互通等方式提升人效，缩减人员成本，预计出行复苏将带来收入和利润率的双重改善。

推荐标的：宋城演艺。

免税：海南离岛免税2021年完成600亿销售目标，2022年海南政府提出1000亿的离岛免税销售目标。

2021年12月，美兰机场二期免税店开业，2022年三亚凤凰机场免税店扩容、海口国际免税城开业，中免将于22-24年持续迎来海南新店放量，市场份额有望不断提升。

22年起，公司更注重利润率的考核，后续利润率有望持续改善。

推荐标的：中国中免。

风险提示：疫情恢复不及预期、供给出清不及预期、自然灾害等。