华西证券-三夫户外-002780-自有品牌占比提升，期待疫情后的 XBIONIC 加速发展-220429

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事件概述2021年公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为5.56/-0.26/-0.26亿元、同比增长18.83%/60.02%/60.58%。

剔除口罩业务收入同比增长28.71%。

2022Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为1.31/0.02/0.01亿元、同比增长1.93%/8.92%/-45.76%。

业绩低于预期。

分析判断:X品牌发力下，自有品牌占比达到25%。

2021年户外用品/户外服务/口罩收入分别为4.81/0.64/0.09亿元、同比增长28%/35%/-77%。

户外用品业务快速增长主要来自门店和电商收入增长：（1）2021年门店业务收入为2.82亿元、同比增长29%；截至2021年末共48家零售店（其中旗舰店/标准店/精品店/品牌店/滑雪店分别8/13/17/4/6家）、21年开店6家，店数同比增长14%，推算同店增长13%；从面积看，总店铺面积约为2.1万平米、同比上升24%，从而推出平效同比增长4.72%。

（2）自建平台及第三方销售平台的交易额为22,190万元、同比增长66%，2021年交易用户人均消费达270.25元，拆分来看量/价分别贡献655%/-78%，主要由于官网销售减少，截至21年底官网注册用户数量为18.63万、较20年末增加0.16%。

（3）户外服务快速增长主要由于公司在防疫要求基础上稳健经营，但下半年疫情反复和郑州洪灾等导致停业及客流下降，2021年全年公司松鼠乐园累计接待游客60.88万人次，同比增长40%。

XBIONIC收入大幅增长。

2021年公司自有品牌收入为1.2亿元、占比达25.22%，由于疫情影响低于年初规划的1.5亿元；其中服装/鞋袜/装备类收入占比分别为90%/6%/4%、同比增长235%/3271%/101%；其中X-BIONIC产品收入为9,265万元、同比增长130%。

费用投入加大。

2021年公司毛利率为50.30%、同比增加6.87PCT、较19年提高2.06PCT，主要来自户外产品毛利率大幅提升：2021年户外产品/户外服务毛利率分别为52.73%/36.35%，同比增加7.4/6.2PCT，户外产品毛利率大幅上涨主要由于得益于国内疫情缓解。

2021年净利率为-25.23%、同比增长62.73PCT，亏损主要来自X品牌加大投入：2021年销售/管理/研发/财务费用率分别为31.11%/14.42%/1.75%/1.97%、同比增加5.19/0.86/-0.6/-0.11PCT，销售和管理费用增加主要由于公司品牌营销投入及X-BIONIC相关无形资产摊销及职工薪酬增加。

其他收益为0.01亿元、同比下降50.89PCT，主要由于政府补助减少。

存货提升。

2022Q1公司存货为2.53亿元、环比提升3%，存货周转天数为317.80天、同比减少2.57天、较19年减少37.13天。

公司应收账款为0.29亿元、同比减少1.50%，平均应收账款周转天数为21.41天、同比减少0.28天。