东吴证券-金山办公-688111-2022一季报点评：机构订阅高增，看好云文档中台未来发展-220501

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个人订阅业务快速增长，会员结构优化持续进行：2022Q1国内个人办公服务订阅业务实现收入4.26亿，同比增长36.72%。

Q1月活设备数高增，有效会员数健康成长。

2022Q1公司主要产品月度活跃设备数为5.72亿，较上年同期增长14.86%。

其中WPSOfficePC版月度活跃设备数2.32亿，较上年同期增长17.17%；移动版月度活跃设备数3.36亿，较上年同期增长14.29%；公司其他产品如金山词霸等月度活跃设备数接近500万。

公司的主要目标是提高付费率和推进短期用户向长期用户的转化，目前个人用户基数不断扩大，一次性购买和低价会员比例持续降低，我们预计未来公司个人订阅业务可以维持稳定增长。

机构订阅及服务业务增长迅速，数字化办公平台赋能头部客户：2022Q1国内机构订阅及服务业务实现收入1.45亿，同比增长78.72%。

公司的机构订阅收入主要还是来自于政企头部客户的贡献，金山的云文档中台对企业办公效率及安全性提振明显，因此大型央企和金融机构项目落地情况良好。

同时公司针对大企业内部信息私有化需求，以赋能方式提供服务，提供组件和能力帮助企业打造属于自己的数字化办公平台。

随着公司云和协作产品及解决方案品质不断提升，同时办公数字平台不断刷新政企用户在“云和协作”领域的应用体验，客户的云化进程和渗透率有望进一步增长，我们看好公司未来云文档中台在政企客户市场的发展以及业绩放量。

机构授权业务收入短期承压，但长期向好：2022Q1国内机构授权业务实现收入2.32亿，同比减少10.84%，主要原因为：（1）上年同期实现高基数收入；（2）收入很大程度上受到客户信创规划的影响，党政信创市场收入超预期。

未来该市场在政策依托下市场空间显著扩大，乡镇市场确定向强，政企用户需求仍有缺口，党政信创产品的渗透率有望在政策推进节奏明朗之后进一步提升，我们依然对公司机构授权业务的长期增长保持乐观态度。

盈利预测与投资评级：由于信创的推进进度影响，我维持2022-2024年归母净利润预测13.77/18.03/23.23亿元，当前市值对应PE分别为64/49/38倍。

我们认为公司作为国内办公软件龙头，今年信创、在线办公加速、云协作等多重因素推动业绩保持高速增长，维持“买入”评级。

风险提示：信创推进不及预期；付费用户增长不及预期；B/G端业务推进不及预期。