国盛证券-歌力思-603808-业务稳健恢复，短期业绩承压-220502

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2021年业务恢复，收入表现稳健。

1）公司2021年实现收入23.6亿元，同比+20.4%；业绩3.0亿元，同比-31.7%；扣非业绩2.5亿元，同比+31.5%，主要系2020年公司出让子公司百秋网络股权带来税前一次性收益。

2）单Q4公司收入6.9亿元，同比+12%；业绩0.6亿元。

4）全年公司毛利率+0.8PCTs至67%，销售/管理费用率分别+3/-1.7PCTs至40.7%/8.1%，净利率-8.4PCTs至14.1%。

2022Q1收入增长，业绩承受压力。

2022年Q1公司实现收入6.3亿元，同比+17.2%；实现归母净利润0.5亿元，同比-49.7%。

我们判断收入增长主要系多品牌持续恢复、且海外防疫政策放松等原因。

我们判断业绩下滑主要系上海和深圳等城市直营店Q1受疫情拖累，终端受影响的同时刚性费用难以减免。

盈利质量层面来看，Q1公司毛利率-7.2PCTs至62.3%，销售/管理费用率分别+5/+0.1PCTs至41.2%/8.2%，净利率-9.5PCTs至9.1%。

新品牌增长健康，主品牌继续恢复。

品牌矩阵日趋完善，2021年公司多个品牌进入良好成长期。

1）销售层面：①主品牌ELLASSAY平稳复苏，收入+7.8%至10.1亿元。

②Laurè收入+64.9%达到2.4亿元，相比于2019年收入规模近乎翻倍，门店数量与同店销售额均有提升。

③EdHardy收入同比增长43.1%至3.1亿元，仍在恢复中。

④IROParis收入+9.0%至5.9亿元。

⑤self-portrait落地后高速增长，收入+432.6%至1.8亿元。

2）渠道层面：截至2021年末，主品牌门店数276家，直营较年初扩张、加盟收缩。

新品牌稳健扩张，年末Laurè/IRO/self-portrait门店数分别达到68/80/20家。

Edhardy仍处于调整阶段，门店收缩至106家。

线下恢复明显，直营扩张、加盟收缩。

随着2021年疫情逐渐进入常态化，线下渠道收入逐步恢复，线上收入在2020年高基数的基础上保持增长态势：1）线下实现收入20.6亿元，同比+25.0%，毛利率+3.9Pcts达到71.1%。

其中直营表现优于加盟：①直营渠道实现收入18.0亿元，同比+28.9%，毛利率-0.5Pcts达到69.7%。

年末直营门店合计380家（较年初增加68家）。

②加盟渠道疫情下受影响较大、当前持续恢复，实现收入5.3亿元，同比+6.0%，毛利率+3.3PCTs至61.8%。

年末加盟门店合计170家（较年初减少68家）。

2）线上加速布局新零售、拓宽唯品会、抖音等多个平台渠道，销售达2.7亿元，同比+9.2%。

展望全年，业务有望继续恢复。

公司主品牌表现稳健，新品牌落地成长迅速，伴随着渠道调整、运营优化，我们认为未来公司业务有望稳健增长。

展望2022全年，我们判断业绩层面有望恢复至2019年水平。

投资建议。

公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略优化、渠道调整持续。

我们预计公司2022~2024年归母净利润分别3.6/4.2/4.8亿元，现价9.85元，对应2022年PE为10倍，维持“增持”评级。

风险提示：新冠疫情影响超预期；宏观经济不景气致使消费疲软；加盟业务不及预期；新品牌扩张开店进展不顺。