国信证券-兔宝宝-002043-2021年报及2022一季报点评：装饰材料增长提速，定制家居稳健成长-220501

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全年业绩高增长，股权激励费+公允价值变动影响Q1业绩。

2021年公司实现营收94.26亿元，同比+45.78%，归母净利7.12亿元，同比+76.7%，扣非归母净利5.82亿元，同比+39.66%，EPS为0.98元/股，并拟10派4.7元（含税），基本符合此前业绩快报，其中非经常性损益主因持有的大自然家居股票产生的公允价值变动1.26亿元，对净利润影响约1.16亿元。

2022Q1实现营收16.27亿元，同比+18.97%，归母净利9490亿元，同比-7.71%，扣非归母净利7736万元，同比+8.06%，主因计提股权激励费用同比增加2406万元以及大自然家居股票公允价值同比减少2384万元所致。

装饰材料业务大幅提速，定制家居业务稳健增长。

分业务和产品看，2021年装饰材料/定制家居业务分别实现收入65.82/27.17亿元，同比+51.46%/35.54%，其中装饰材料业务中板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为45.68/2.63/17.51亿元，同比+35.06%/+15.6/137.85%，定制家居业务中柜类/地板/木门收入分别为22.92/3.72/0.39亿元，同比+41.04%/+15.6%/-13.71%。

综合毛利率17.7%，同比-1.27pp，其中装饰材料/定制家居分别为13.68%/25.82%，同比-1.68pp/+0.03pp，期间费用率8.12%，同比-0.56pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别-0.35pp/+0.54pp/-0.60pp/-0.16pp，管理费用率提升主因本期股权激励费同比增加以及社保费用增加所致，财务费用率下降主因本期归还部分贷款使得利息支出减少以及保理费用支出减少所致，净利率7.82%，同比+0.96pp。

现金流总体稳健，应收规模可控。

2021年实现经营性现金流净额8.6亿元，同比+5.9%，收现比101.4%，同比-1.1pp，付现比98.6%，同比+1.5pp；截止2021年末应收账款及票据14.6亿元，同比+51.83%，主因裕丰汉唐应收款增加，规模总体可控。

2022Q1实现经营性现金流净额-3.91亿元，同比-37.7%，主因报告期支付各项税费及与其他经营活动有关的现金增加所致。

风险提示：原材料涨价超预期；裕丰汉唐拓展不及预期；易装推进不及预期投资建议：优化升级产品渠道，持续发展潜力可期，维持“买入”评级公司作为装饰板材行业龙头企业，深化装饰材料业务分公司运营模式，打造渠道产品矩阵，推动多渠道销售和渠道下沉，同时“零售+工程”双轮驱动定制家居业务，加快零售门店布局，优化工程客户结构和重点客户开发，奠定持续增长基础，中长期发展潜力可期。

预计22-24年EPS分别为1.05/1.32/1.60元/股，对应PE为9.1/7.2/6.0x，维持“买入”评级。