华西证券-中国科培-1890.HK-聚焦本科、加大投入，净利率维持高位-220429

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事件概述FY22H1公司实现收入/经调整净利为7.03/3.88亿元，同比增长41.29%/17%，符合预期。

每股派息0.06港币，股息率2.9%。

分析判断收入端并表贡献24%、内生增长17%。

（1)学费收入为6.49亿元，同比增长42%、有哈尔滨学校和淮北学校并表因素（贡献24%），老校内生增长17%；住宿费收入0.49亿元，同比增长35%，其他服务费为544万元，同比下降10%。

（2）本科/大专/中职/成人教育收入分别为5.21/0.43/0.41/0.45亿元，同比增长57.3%/-15.8%/3.6%/29.9%。

（3）集团整体在校人数11.99万人、增长30%，其中集团所营办及合并入账学校(即广东理工学院、肇庆学校、哈尔滨石油学院及淮北理工学院)共有109,824名在校学生，同比增长4.9%。

集团营办的马鞍山学院则共有10,124名在校学生。

人数环比下降主要由于成教学生毕业，我们判断高职人数下降主要由于公司策略上聚焦本科。

持续加大投入。

FY22H1毛利率同比下降6.3PCT至64.9%，主要由于并表学校毛利率低、以及成本投入增加，即师资力量建设、学生补助和建设高标准实验室的折旧摊销增加;销售费用率基本持平为0.4%，管理费用率同比降低2.6PCT至10.5%，主要由于规模效应；融资成本率同比提升3.23PCT至4.87%，主要由于成立淮北理工学院的新校区及收购哈尔滨石油学院及马鞍山学院借贷增加。

公司账上现金为14.55亿元，较为充裕。

投资建议公司未来成长在于：（1）学校利用率76.5%仍有提升空间；（2）学费提升，2021-2022学年各本科学校的本科学费标准较2020-2021学年提升约10%，我们预计今年学费提升幅度可能收窄、预计未来在3-4%；（3）我们估计安徽2所学校、哈尔滨学校专升本方面预计仍将保持增长；我们判断未来统招学额淮北学校新增专业后有望增长高于平均水平、马鞍山学校有望恢复增长；（4）短期1-2年由于加大投入净利率可能下降；（5）我们判断马鞍山学院目前处于举办者变更中，未来有望并表。

将FY2022-2024收入从15.5/18.4/21.5亿元下调至14.88/17.63/20.7亿元，将经调整净利从8.23/9.89/11.6亿元下调至7.9/9.2/10.6亿元，对应22-24财年EPS从0.41/0.49/0.58元下调至0.39/0.45/0.52元，2022年4月28日收盘价2.05港元对应PE分别为4/4/3X，维持“买入”评级。

风险提示疫情不确定性；国家法规及政策调整风险、市场竞争加剧风险、整合效果风险；系统性风险。