东方证券-四川双马-000935-季报点评：业绩持续增长，PE直投贡献显著业绩弹性-220501

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21年净利润同比增长11.25%，1Q2022净利润同比增长超三成。

1）公司2021年实现营业收入12.24亿元，同比下滑16.90%，实现归母净利润9.89亿元，同比增长11.25%。

2）1Q2022公司实现营业收入2.83亿元，同比增长14.77%，实现归母净利润2.66亿元，同比增长30.35%。

3）分部来看，2021年建材/私募股权投资管理板块收入占比分别为76.03%/23.97%，毛利占比分别为51.26%/48.74%。

4）公司21年销售净利率达到80.52%，同比提升20pct，1Q2022销售净利率进一步增至93.62%，同比提升11pct，不难看出，业务结构调整带来净利率持续快速增长。

21年：直投跟投PE收益成最大利润增长驱动力。

1）21年公司建材板块实现营收和毛利分别为9.30亿元/3.04亿元，同比分别下滑18.28%/14.04%，水泥和骨料贡献“一增一减”。

2）21年公司实现私募股权管理收入2.93亿元，同比下滑11.93%。

考虑到后续公司募集新产品与兑现业绩报酬的可能性，PE投资管理板块或将贡献较大的业绩弹性。

3）21年公司实现投资收益与公允价值变动损益6.99亿元，同比增长160.92%，主要为公司以自有资金参与的直投或跟投PE投资项目的回报大幅增加所致。

1Q2022：营收稳健增长，直投项目投资收益支撑业绩高增长。

1）1Q2022，公司营收与毛利均小幅增长，显示出建材及私募股权管理收入保持稳定。

2）本季度最大的利润增长来源是投资收益，除了公司出售子公司股权带来的投资收益增加2.5亿元之外，公司实现投资收益1.66亿元，同比去年同期的-500万元提升明显，主要为投资私募股权项目所得，在二级市场行情低迷之时，PE投资显示出其稳定性与优越性，在公司私募股权管理产生业绩报酬之前，将是公司最大的利润增长来源。

根据最新业绩及经营数据，将22-23EPS预测值1.85/2.72微调至1.89/2.77元，新增24年预测值3.72元。

采用分部估值法，1）建材：参考可比公司估值，维持22年6.50xPE，对应目标价值14.21亿元；2）私募：参考可比公司估值，维持22年14.20xPE，对应目标价值174.16亿元。

合并目标价值188.37亿元，调整目标价至24.67元，维持公司增持评级。

风险提示私募股权基金募集及业绩报酬回报不及预期，PE管理收入及投资收益存在不确定性。