中信证券-良信股份-002706-2021年年报暨2022年一季报点评：Q1业绩显示韧性，静待疫情拐点-220430

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公司公告2021年年报暨2022年一季报，2021年收入符合预期但大宗价格高企及收入结构变化压制盈利能力，2022年一季报体现公司在局部疫情反复影响下的管理能力和业绩韧性。

参考过去五年公司估值中枢26xPE，给予公司2022年目标价14元，维持“买入”评级。

▍收入增长符合预期，大宗高企及收入结构变化压制盈利能力。

公司公告2021年年报暨2022年一季报，2021年实现营业收入40.27亿元（+33.50%yoy），收入表现基本符合预期，实现归母净利润4.19亿元（+11.47%yoy），公司盈利能力下滑一方面受大宗原材料价格快速上涨影响，报告期内直接材料成本增长超55%，另一方面低毛利率产品配电电器同比增长近44%，产品结构发生变化，二者共同作用下公司毛利率下降5.09pcts至35.21%，拖累业绩释放。

从应用下游来看，近年来新扩张的电网、工业建筑等行业维持较快增长，得以对冲原“三驾马车”在2021年的增速放缓，从长期来看预计公司下游收入结构的调整将成为支撑公司未来成长的主要来源之一。

▍一季报体现业绩及管理韧性，净利率有所改善。

公司2022年一季度实现营业收入8.01亿元（+11.57%yoy），实现归母净利润0.72亿元（+12.72%yoy），在上海主要产能受疫情冲击的背景下，显示出了较强的业绩韧性和管理能力。

公司前瞻性地较早组织闭环生产和物料储备，在上海疫情爆发阶段以来维持了上海生产基地的有序生产，随着上海疫情在管控下拐点渐近，公司物流输运端也有望彻底恢复。

同时，低压电器产品在电力系统中得到广泛应用，前期以新基建等为代表的结构化下游需求表现较好，如新能源、电网等，本轮疫情后基建若进一步恢复则有望带动低压产品需求释放。

从盈利端来看，公司22Q1净利率为9%，同环比均出现改善，中长期看仍需关注大宗原材料价格走势和海盐基地释放产能后对公司盈利能力的改善效果。

▍电能替代需求筑底，基建有望率先带动需求。

以全社会用电量增长作为衡量低压电器行业需求的释放指标，在2021年同比增长10.3%至8.31万亿千瓦时的基础上，22Q1全社会用电量仍维持较快增长达2.04万亿千瓦时（+5%yoy），行业整体需求预计将长期处于向好阶段。

结合目前疫情影响下的实体经济情况，我们判断后续有望迎来基建政策的发力，新老基建共同作用下，预计公司下游需求中的电网、工业建筑以及新能源等领域将维持较快增长，地产等需求有望年内企稳，建议关注公司对存量市场的开发进展。

▍风险因素：用电量增长放缓；基建项目落地不及预期；新下游推广及订单获取不及预期；地产竣工不及预期；国产替代进展不及预期；大宗原材料价格维持高位。

▍投资建议：考虑大宗原材料价格上涨的影响及局部疫情反复对物流等限制，我们调整公司2022-2023年盈利预测至5.35/7.22亿元（原预测为7.13/10.00亿元），新增2024年盈利预测9.74亿元，对应2022-24年EPS预测为0.52/0.71/0.96元，现价对应18x/14x/10xPE。

基于过去五年公司估值中枢26xPE，给予公司2022年目标价14元，维持“买入”评级。