中信证券-晨光股份-603899-2022年一季报点评：局部疫情短期扰动，不改中长期配置价值-220430

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2022Q1营收/归母净利润分别42.3亿/2.8亿元，同比+10.9%/-16.0%，收入符合预期，利润略低于预期，主要系传统业务受局部疫情反复的影响、收入下滑约15%且净利率同比-2pcts；扣非净利润同比-13.3%至2.6亿元。

局部疫情短期扰动仍在，但不改公司中长期稳健发展势头，预计基本面在疫情缓解后将重回改善通道，维持“买入”评级。

▍收入符合预期，利润略低于预期。

2022Q1公司营收42.3亿元，同比+10.9%，符合我们预期。

综合毛利率同比-2.9pcts至21.7%，其中书写工具/学生文具/ToC办公毛利率同比+1.29/+1.11/+1.08pcts，细分品类毛利率改善源于产品结构性升级，而整体毛利率下滑主要系科力普收入占比提升，而科力普毛利率受产品结构和服务模式占比变化影响，同比-1.2pcts至9.3%。

由于业务结构变化，2022Q1期间费用率同比-1.5pcts至13.4%。

2022Q1归母净利润/扣非净利润分别为2.8亿/2.6亿元，同比-16.0%/-13.3%，略低于我们预期，主要系传统业务受疫情影响Q1收入增速低于预期，同时费用率相应有所增加。

▍传统业务（不包括晨光科技）：受局部疫情反复的影响承压，静待改善。

2022Q1传统业务收入约17.0亿元，同比-14.8%，略低于我们预期，主要系3月中旬以来上海疫情爆发，对公司生产和物流发货均产生干扰；细分来看，核心传统业务（大众+儿美+精品文创）增速-19.8%、ToC办公增速-7.2%；若剔除安硕和贝克曼并表影响，则传统业务收入同比增速约为-15%。

得益于产品结构升级和内部效率改善，预计22Q1传统业务毛利率同增1-2pcts，但收入未达预期导致费用率提升、新变革带来的额外费用投入，导致净利率同比下滑约2pcts至13.7%。

考虑局部疫情冲击，我们下调2022年传统业务收入增速预测至8.0%（原预测10.5%）。

▍新业务：科力普超预期，九木受局部疫情冲击。

2022Q1新业务收入合计25.3亿元，同比+39.2%。

其中，22Q1科力普收入21.5亿元，同比+46.4%，超我们预期；净利率约3%，同比改善；维持全年科力普34%的收入增速预测。

22Q1晨光生活馆（含九木）也受到局部疫情反复的影响，收入为2.7亿元，同比增速仅9.0%；截至2022年3月底拥有零售大店532家，其中晨光生活馆60家、九木杂物社472家（自营321家、加盟151家，较年初分别+2/+7家）；下调生活馆（含九木）全年收入增速预测至20%（原预测31%）。

22Q1晨光科技收入1.2亿元，同比+9.5%，优于行业表现，维持全年收入增速预测28%。

▍风险因素：部分地区疫情反复影响；双减政策影响；传统业务收入增长和利润率低于预期；九木拓展低于预期；科力普坏账增加。

▍投资建议：考虑局部疫情反复的冲击，下调公司2022年EPS预测至1.90元（原预测1.98元），维持2023-2024年EPS预测2.40/2.88元。

局部疫情反复对传统业务和九木杂物社收入增长产生负面影响，但短期承压不改后续向上势头，预计基本面在疫情缓解后将重回改善通道。

结合具备类似渠道结构和消费属性的可比公司海天味业、公牛集团的平均估值（2022年约40xPE），给予公司2022年40xPE，对应目标价76元，维持“买入”评级。