中信证券-欧派家居-603833-2022年一季报点评：收入超预期，零售端表现出色-220430

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2022Q1公司营收41.4亿元，同比+25.6%，超我们预期，主要系零售端表现出色，22Q1收入增速达34.7%，增速环比22Q4改善；归母净利润/扣非净利润分别为2.5亿/2.3亿元，同比+3.9%/+12.0%，符合预期。

2022年行业虽面临需求压力，但公司有望凭借领先的渠道卡位和模式创新，推动整装大家居和零售大家居齐头并进，保持稳健增长，维持“买入”评级。

▍收入超预期，零售端表现出色。

22Q1公司整体营收41.4亿元，同比+25.6%，超我们预期。

分渠道看，22Q1零售渠道（经销+整装+直营）收入33.5亿元，同比+34.7%，增速环比21Q4的21.7%改善，表现引领行业；22Q1工程渠道收入6.7亿元，同比-7.0%。

分品类看，22Q1衣柜及配套品收入23.2亿元，同比+40.9%，贡献主要收入增量；木门表现良好，22Q1同比+32.3%至2.2亿元；橱柜/卫浴收入分别为13.2亿/1.7亿元，同比+5.1%/+1.2%。

▍综合毛利率同比-2.5pcts，主要系原料价格高位+产品结构变化。

22Q1综合毛利率为27.7%，同比-2.5pcts，主要系：1）原材料价格仍处高位，同比压力犹存；2）低毛利率品类增速更快，如配套品/木门等，对整体毛利率会有负向拉动，但值得注意配套品虽然利润率低，但周转速度显著加快，ROE或不低于自产品类。

分品类看，22Q1橱柜毛利率同比-1.2pcts至30.5%；衣柜及配套同比-2.4pcts至28.6%；木门同比-1.5pcts至10.1%；卫浴同比-1.4pcts至20.4%。

分渠道看，工程渠道同比-3.1pcts至27.1%、出口毛利率同比-3.8pcts至26.9%，下滑相对较多，而经销（含整装）/直营毛利率分别为26.7%/58.1%，同比-2.2/-2.0pcts。

▍业绩符合预期，费用优化持续释放效益。

22Q1归母净利润2.5亿元，同比+3.9%；扣非净利润2.3亿元，同比+12.0%，费用管控成效持续释放。

22Q1期间费用率同比-1.5pcts至20.4%，其中销售/管理费用率同比-0.6/-0.3pct，而研发/财务费用率同比-0.1/-0.5pct。

22Q1归母净利率同比-1.3pcts至6.1%，扣非净利率同比-0.7pct至5.6%。

毛利率承压局面下，公司持续通过费用优化来缓解净利率压力，连续多个季度实现费用率下行，体现了较强的执行力。

22Q1预收款项+合同负债合计19.8亿元，同比+39.3%。

截至2022年3月底，公司拥有橱柜（含橱衣综合）/衣柜（独立店）分别2449/2143家，较年初-10/-58家。

▍风险因素：地产行业调控趋严；局部疫情反复冲击；消费力减弱；公司大宗业务坏账增加；公司整装业务拓展低于预期。

▍投资建议：维持公司2022-2024年EPS预测4.95/5.72/6.78元。

行业虽面临需求压力，但公司渠道卡位和模式创新持续引领行业，整装大家居和零售大家居并进，有望凭借丰富战略布局保持稳健增长。

参考A股零售为主的家居公司估值水平15~25x，考虑到公司布局优势凸显、持续引领份额提升，可获得一定估值溢价，给予公司2022年30xPE，目标价150元，维持“买入”评级。