中银国际-新乳业-002946-2021收入利润高增长，2022三年倍增继续推进-220429

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公司发布21年报和22一季报：2021年实现营收89.7亿元，同比+32.9%；归母净利润3.1亿元，同比+15.2%；剔除股权激励费用后归母净利润同比+33.2%；EPS0.36元/股。

其中4Q21收入23.2亿元，同比+10.8%；归母净利润0.56亿元，同比-34.4%；EPS0.06元/股。

1Q22收入23.2亿元，同比+15.0%；归母净利润0.43亿元，同比+48.7%；EPS0.05元/股。

支撑评级的要点2021实现收入利润高增长，低温鲜奶和新品推广带动产品结构升级。

（1）公司2021年实现收入66.5亿，同增32.9%，单4Q实现收入23.2亿，同增10.8%，寰美乳业、新澳乳业和新澳牧业均于2020年7月纳入合并报表范围，3Q21并表带来的增量消除，公司自3Q起整体维持平稳增长。

（2）分品类来看，2021年液体乳/奶粉/其他收入增速分别+32%/+5%/+46%。

2021年夏进乳业是并购后完全并表的第一年，收入同比+18%、净利润+20%，表现亮眼。

（3）公司继续坚持“鲜立方”战略，低温鲜奶份额连续12个月保持增长，市占率位列全国第三，是份额增幅最大的区域型乳企，鲜奶收入同比+35%；“活润”晶球酸奶、“黄金24小时”鲜牛乳等产品销售收入均呈现出超过100%的增长。

（4）分区域来看，西南/华东/华北/西北/其他收入增长分别+17%/+30%/+21%/+105%/+52%，分销售模式来看，直销/经销收入增长分别+27%/+37%。

（5）在全年原奶成本上涨背景下，公司2021毛利率不降反升，达到24.6%，同比+0.1pct，主要原因为结构升级效果明显，毛利率较高的低温鲜奶和新品带动。

（6）2021整体费用率+0.3pct，销售费用率+0.3pct，研发费用率-0.1pct，财务费用率+0.1pct，管理费用率同比持平。

（7）2021归母净利润3.1亿元，同比+15.2%；剔除股权激励费用后，归母净利润同比+33.2%，剔除股权激励费用的净利率提升。

1Q22盈利能力提升，受规模成长和费用有效控制带动。

（1）1Q22收入23.2亿元，同比+15.0%。

国内疫情反复，3、4月份加剧，宏观环境挑战性的情况下仍努力实现收入+15%的高增长。

其中，低温酸奶实现正向增长。

（2）1Q22归母净利润大幅增长，剔除股权激励费用影响，净利润增长接近60%。

利润大幅增长，主要由于规模成长带动，同时核心品类增长也拉动利润增长，费用得到有效控制。

费用率整体-1.7pct，其中管理费用率-1.0pct，我们判断2022全年管理费用率将实现同比下降。

1Q22净利率1.9%，同比+0.4pct。

坚持“鲜立方”战略，五年规划稳步推进。

公司2021年提出3年倍增五年全球乳业领先计划，与股权激励目标一致，坚定“鲜战略”发展。

在21年报中，公布2022年计划，力争2022年实现收入20%以上增长，净利率进一步提升。

估值根据最新财报情况调整盈利预测，预计22-24年EPS为0.47/0.60/0.70元，同增29.6%/29.1%/15.7%，维持增持评级。

评级面临的主要风险疫情对行业需求影响超预期、行业竞争大幅加剧、原料成本大幅上涨。