天风证券-味知香-605089-业绩基本符合预期，看好疫后复苏叠加扩产支撑持续成长-220430

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■事件概述：21全年实现营收7.6亿元/+22.8%；实现归母净利1.3亿元/+6.1%；实现扣非归母净利1.2亿元/-1.4%。

其中，21Q4营收为1.9亿元/+20.3%，归母净利为0.3亿元/-2.9%，扣非净利为0.3亿元。

21年公司加大批发渠道开拓力度、拓展线上渠道带动收入较上年同比增长，但新冠疫情零星散发、上游原材料上涨及部分期间费用增长等因素导致公司利润端承压。

22Q1实现营收1.9亿元/+14.2%；实现归母净利0.4亿元/+21.9%；实现扣非净利0.3亿元/+2.5%。

Q1毛利率下滑4.3pct至24.8%，但销售/管理费用率分别下降2.2/0.4pct至4.1%/3.8%，叠加公允价值变动收益/收入+1.8pct至1.8pct、其他收益/收入+0.4pct至0.7pct、投资收益/收入占比+1.3pct至1.3pct，业绩实现较高增速。

22Q1纯营业利润率（毛利率-期间费用率）为18.1%，下滑0.7pct，主要是毛利率略有压力所致。

■业务拆分：21年批发及电商业务贡献提升，产能释放有望打开销售空间①分产品：21年肉禽类/水产类/其他类实现营收5.3亿元/+22.1%、2.0亿元/+21.8%、0.3亿元/+43.5%。

22Q1肉禽类/水产类/其他类实现营收1.2亿元/+10.4%、0.6亿元/+25.3%、0.1亿元/+5.5%。

公司从正餐预制菜品类逐步拓展到细分品类，如火锅、西餐牛排等，如今已发展到300多种产品。

毛利率来看，21年牛肉类/家禽类/猪肉类/羊肉类/虾类/鱼类/其他类毛利率分别为26.9%/25.9%/27.6%/20.5%/17.4%/24.1%/25.9%，所有产品毛利率较去年同期均有所下滑，其中家禽类毛利率下滑幅度最大（-7pct），水产毛利率下滑幅度较小。

②分渠道：21年零售渠道/批发渠道/直销及其他/电商渠道渠道实现营收4.8亿元/+12.3%（加盟店、经销店分3.5亿元/+8.4%、1.3亿元/+24.3%）、2.4亿元/+31.5%（B端业务低基数下增速较高）、0.2亿元/+267.5%、0.2亿元。

渠道建设方面，截止21年末，公司已拥有1319家加盟店（净增202家），合作经销商572家（净增81家），构建了以农贸市场为主的连锁加盟生态圈，同时公司组建电商团队，产品以自营旗舰店的形式在天猫、京东等平台展开销售。

22Q1零售渠道/批发渠道/直销及其他/电商渠道实现营收1.3亿元/+21.6%、0.5亿元/-0.2%、0.04亿元/+0.4%、0.02亿元/+14.3%，批发业务受疫情影响更大。

经销商拓展方面，22Q1加盟/经销/批发客户分别净增57/22/12家至1376/594/394家。

毛利率方面，21年加盟店/经销店/批发渠道/直销及其他渠道/电商渠道毛利率为26.0%/25.4%/24.7%/28.5%/2.94%，其中加盟店/经销店/批发渠道/直销及其他渠道较上年同期下滑3.9/4.6/3.3/3.6/pct。

③分地区：21年华东/华中/西南/华北实现营收7.2亿元/+21.7%、0.2亿元/+121.7%、0.07亿元/+64.6%、0.1亿元/-14.1%。

22Q1华东/华中/西南/华北实现营收1.8亿元/+12.7%、0.05亿元/+159.3%、0.02亿元/+11.0%、0.01亿元/5.3%。

④产能情况方面，21年公司预制菜产量1.9万吨/+28.3%，销售预制菜1.9万吨/+25.1%，产销率达99.8%。

目前公司现有产能1.5万吨/年，产能利用率为128.16%。

21年末募投建设的年产5千吨的食品用发酵菌液及年产5万吨发酵调理食品项目厂房主体工程已经完工。

项目建成后公司产能将从现有的1.5万吨/年提升至6.5万吨/年。

■利润端：原材料成本上涨叠加物流费用增加影响毛利率水平21年整体毛利率25.1%，同比-4.3pct；毛利率下降主要受原材料成本上涨及电商业务履约成本高导致的物流费用增加影响。

22Q1公司整体毛利率为24.8%，同比-4.3pct。

公司21年销售/管理/财务/研发费用率为4.7%/4.5%/-1.9%/0.3%，同比-0.5/+1.3pct/-1.5pct/+0.1pct。

公司22Q1销售/管理/财务/研发费用率为4.1%/3.8%/-1.6%/0.4%，同比-2.2/-0.4/-0.7+0.2pct。

盈利预测与投资建议：预制菜行业景气度依旧，看好公司长期发展。

展望22年，公司恢复性增长趋势明显，建议积极关注公司边际变化：1）22年公司已达到满产状态，客户拓展受产能制约，伴随新产能的投产，公司凭借成熟的加盟模式，有望在江浙沪及周边区域通过复制模式迅速扩大销量。

2）原材料成本较高叠加疫情反复，公司盈利能力短期承压。

目前牛肉价格仍处高位，但禽肉、猪肉价格有所回落，公司有望受益疫情缓解及成本降低带来的盈利改善。

长期来看，预制菜行业迎合B端降本提效的需求，空间大增速快，公司有望乘行业加速度，不断拓展B端客户，发掘市场潜力，提升公司整体销售额。

2021年，公司批发渠道同比增长31.5%，表现亮眼，伴随产能的陆续投产以及物流的进一步建设，公司业绩有望逐季改善。

预计22-24年实现业绩1.7/2.2/2.8亿，yoy+26%/32%/29%,当前股价对应PE分别为35/27/21X，维持“买入”评级。

风险提示：疫情反复风险，食品安全风险，原材料价格波动风险，产能扩张不及预。