民生证券-中复神鹰-688295-2022年一季报点评：中小丝束持续高景气，规模效应开始释放-220430

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公司发布2022年一季报：Q1实现营收4.6亿元，同比+229%，归母净利1.18亿元，同比+200.8%，扣非净利1.16亿元，同比+214.8%。

销售毛利率、销售净利率分别为46%、25.63%，同比-6.57pct、-2.4pct。

Q1业绩超预期，营收、归母净利均超出预告上限（预告为营收4-4.5亿元，归母净利0.8-0.9亿元，扣非净利0.75-0.85亿元）。

碳纤维同比量价齐升：①价格方面，根据行业数据，碳纤维价格环比略有提升、同比涨幅大，Q1华东T300（48K）、T300（12K）、T700（12K）碳纤维均价分别为144、190、260元/kg，同比涨幅分别为+17.67%、+34.86%、+38.79%，环比涨幅分别为+1.84%、+3.31%、+9.37%。

②销量方面，Q1粗纱+制品销量同比增长，增量来自西宁万吨项目产能释放，2021年末已投产8000吨，投产初期存在调试、爬坡阶段，预计截止1季度一期已全部投产。

③成本方面，Q1华东丙烯腈市场均价11492元/吨，同比-2046元/吨；西宁电价较连云港基地有成本优势，预计单位电力成本随西宁项目投产继续下行。

此外，估计Q1疫情影响连云港基地物流。

期间费用率下降明显，规模效应开始显现公司期间费用率合计15.41%，同比-9.09pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.11%、7.89%、5.04%、2.34%，同比-0.09pct、-9.4pct、-0.95pct、+1.36pct。

管理费用率下降明显，预计规模效应开始凸显；研发费用同比+176.7%，主因本期加大航空级碳纤维及预浸料等研发支出；财务费用同比+669.2%，主因西宁万吨项目部分产能投产，长期借款利息由资本化转为费用化。

22Q1期末短期借款6.27亿，期初为5.76亿，期末长期借款16.26亿，期初为10.59亿；22Q1期末存货1.65亿，期初为1.54亿，预付款项较期初增加2202万元。

国产替代正当时，中小丝束持续高景气：①需求多维成长，应用远景广阔。

碳碳复材、压力容器、风电叶片持续高增，“十四五”期间国产碳纤维供应量CAGR达35%。

2021年我国碳纤维需求国产化率达47%（数据来源：赛奥碳纤维），较2020年提升9pct，国产替代正当时。

②中小丝束持续高景气。

公司产品结构以规格在24K及以下的中小丝束碳纤维为主，受益下游光伏热场材料、氢能源商用车等高景气，预计压力容器、碳碳复材、航空航天等高毛利业务营收占比持续提升。

投资建议：①碳纤维需求多维成长，国产替代正当时，中小丝束持续高景气，②公司产品型号基本对标日本东丽，下游应用领域广，高端民品业务占比高，客户优质。

我们预计2022-2024年公司归母净利润5.61、8.55、11.33亿元，4月29日股价对应动态PE分别为51X、34X和25X，维持“推荐”评级。

风险提示：行业新增产能投放的风险；需求增速不及预期；原材料价格大幅波动。