平安证券-古井贡酒-000596-徽酒龙头步步登高，21年超额完成目标-220430

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事项：公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现营业收入132.70亿元，同比增长28.9%；归母净利润22.98亿元，同比增长23.9%。

2022Q1实现营业收入52.74亿元，同比增长27.7%；归母净利润10.99亿元，同比增长34.9%。

2021年公司拟每股派息2.20元。

2022年公司计划营业收入目标为153亿元，同比增长15.3%；利润目标为35.5亿元，同比增长11.9%。

平安观点：徽酒龙头步步登高，超额完成既定目标。

2021年古井贡酒实现营收132.70亿元，同比+28.9%，归母净利润22.98亿元，同比+23.9%，超额完成120亿的既定目标。

其中，单Q4公司实现营业收入31.68亿元，同比+42.5%；实现归母净利润3.29亿元，同比+3.8%。

22年春节期间安徽宴席场景恢复，公司各价位带产品销售良好，顺利实现开门红。

22Q1实现营业收入52.74亿元，同比+27.7%；实现归母净利润10.99亿元，同比+34.9%；合同负债46.92亿元，较21年末环比+157.1%，回款情况优异。

年份原浆表现强劲，吨价贡献业绩增长。

分产品来看，2021年公司年份原浆系列销售收入为93.08亿元，同比+18.8%，其中销量/吨价分别同比+1.4%/+17.2%，吨价贡献了主要增长；古井贡酒系列销售收入为16.09亿元，同比+16.6%，其中销量/吨价分别同比+24.9%/-6.6%；黄鹤楼系列销售收入为11.34亿元，同比+168.69%，其中销量/吨价分别同比+100.5%/+34.0%。

分区域来看，华中地区收入同比+25.5%至113.11亿元；华北/华南地区收入同比+54.5%/+51.4%至10.71亿元/8.78亿元。

经营现金流增长，盈利能力稳中有升。

公司2021年毛利率为75.10%，同比-0.1pcts；期间费用率为36.76%，同比+0.8pcts，其中销售费用率同比下降0.1pcts至30.20%；净利率下降0.1pcts至17.89%。

公司22Q1毛利率为77.90%，同比+0.9pcts；销售费用率同比+0.6pcts至30.16%；净利率+1.1pcts至21.46%，盈利能力稳中有升。

现金流方面，22Q1公司经营性现金流净额为27.76亿元，较去年同期+302.1%，主要是销售商品收到的现金增加所致。

安徽省动销良好，古8及以上产品延续增长态势。

安徽一季度受疫情影响较小，春节返乡人数同比增加，省内人员流动出行限制较小，消费水平总体平稳，白酒动销情况好于往年。

根据渠道调研，受益于安徽经济发展，徽酒主流价格带持续提升，古8及以上的中高档产品市场动销顺畅，预计收入占比接近40%，其中古20引领结构升级，古8、古16承接礼赠及宴席需求。

22Q1公司回款快于去年同期，终端备货积极，在实现放量的同时维持价盘稳定、渠道良性。

省外扩张势不可挡，加速拓展优质经销商。

古井积极拓展省外市场，因地制宜调整招商战略，进行精细化费用投放，实现省外消费者心智培养，加速全国化进程从安徽向江苏、河南、河北、江西、上海、湖北等长三角、华北核心板块市场突破。

2021年，公司华北/华南/华中经销商数分别同比净增159/72/381家至1,005/452/2,538家，在新市场加大拓展力度下，省外优质经销商加快拓展。

在品牌投放和渠道战略的积极作用下，公司将稳步迈向200亿营收目标和省外收入占比40%的目标，品牌势能有望持续提升。

投资建议：在年份原浆系列和渠道优势双轮驱动的推动下，叠加全国化扩张助力，公司品牌势能将加速释放，我们看好古井贡酒在次高端价格带的持续扩容，古20大单品有望充分承接消费升级，推动产品结构提升，调整2022-2024年EPS预测为5.65、7.24、9.02元（原2022-2023年EPS预测为5.71、6.97元），当前股价对应PE34.6X、27.0X、21.7X，维持“推荐”评级。

风险提示：1）宏观经济疲软的风险。

受疫情影响，经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2）白酒行业景气度下行风险。

白酒行业景气度与价格走势相关度很高，如果白酒价格下降，可能导致企业营收增速大幅放缓。

3）政策风险。

白酒行业需求、税率受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。

4）疫情加剧风险。

疫情加剧下白酒消费场景减少，可能对白酒行业景气度造成冲击。