西南证券-康希诺-688185-新冠疫苗增速放缓，期待新品种放量-220428

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事件：公司发布2022年一季度报告，2022年一季度实现营业收入5亿元，同比上升7%；实现归母净利润1.2亿元，同比扭亏为盈；实现扣非归母净利润0.8亿元，同比扭亏为盈；实现经营活动现金流净额-6亿元。

新冠疫苗价格下降，增速有所放缓。

公司收入增速放缓主要系国内市场新冠疫苗价格下降，序贯接种进度较慢，叠加海外市场供给端竞争格局激烈，需求端有所下滑。

从盈利能力来看，公司毛利率为70.3%（+18pp），主要系公司新冠疫苗产品产线成熟，规模效应显现。

销售费用率为6.9%（+5.3pp），管理费用率为12.8%（+10pp），主要系公司在新冠疫苗国内序贯接种获批以及MCV2/4疫苗上市后，销售推广投入增加所致；研发费用率为31.5%（-26pp），主要系公司重组新型冠状病毒疫苗（5型腺病毒载体）于2021年实现商业化；且在研产品的研发进展、研发阶段不同导致研发投入减少。

财务费用率为1.8%（+8pp），主要系利息收入减少所致。

销售净利率为23%，较21年有所下降主要系产品价格有所下降，且费用投放增加所致。

新冠疫苗序贯接种仍需加大推广力度，海外市场WHO获批在即。

从产品端来看，公司新冠疫苗仍然占比较大，国内市场收入占比略多于国外市场。

根据国务院联防联控机制发布会的数据，截至4月27日，全国累计报告接种新冠疫苗33亿3855.5万剂次，覆盖人数和全程接种人数分别占全国总人口的91.12%、88.62%。

完成加强免疫接种7亿4859.6万人，其中序贯加强免疫接种2955.8万人。

序贯接种占加强针的比例为4%，低于我们预期。

展望全年，新冠国内接种仍需进一步推广。

海外市场方面，全球新冠疫苗产能目前已较为充足，且针对于低收入国家市场的价格普遍较低，对于公司业绩放量节奏可能有所影响。

公司脑膜炎疫苗管线正式形成，有望成为业绩新增长点。

公司MCV4疫苗作为国内首个获批四价产品预计未来几年不会有同类产品上市，公司先发优势明显。

公司MCV4疫苗凭借辉瑞销售团队+自主销售的模式，2022年作为第一个完整销售年，有望实现快速放量。

同时，公司凭借新冠疫苗获得的大量现金流对研发投入持续加码，公司在研管线重点布局重磅品种，如13价肺炎疫苗处于临床Ⅲ期阶段，PBPV疫苗处于Ⅰa期等均进展顺利，未来有望丰富公司产品品类。

盈利预测与投资建议。

短期内，新冠疫苗由于产品降价，竞争格局激烈等因素放量下降，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024年EPS分别为1.83元、3.75元、4.62元。

但长期看，公司已经成功验证其商业化平台的能力，且在研管线丰富，创新品种多样，未来有望成为疫苗行业龙头厂商，建议关注。

风险提示：MCV系列上市销售有低于预期风险；研发低于预期或研发失败风险；新冠疫苗未来大幅降价的风险。