中信证券-三孚股份-603938-2021年年报点评：行业高景气，业绩亮眼超预期-220429

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2022Q1公司实现营业收入、归母净利润5.33、1.50亿元，同比+85%、+184%。

公司主营产品盈利能力持续提升，新增产能建设持续推进，确立了以硅基产业链为核心的产业发展方向，发挥循环经济优势、区位优势与规模优势，强化核心链条产业链结构，转型升级。

我们认为目前下游多晶硅行业供需格局仍然紧张，硅烷偶联剂行业需求旺盛，上调公司2022-2024年归母净利润预测至8.02/10.78/15.01亿元（原预测为6.54/9.76/13.74亿元），对应2022-2024年EPS预测分别为4.11/5.52/7.69元，当前股价对应10.3/7.7/5.5倍PE。

公司属硅基产业链龙头，随着产品结构高端化和多元化，坚定看好公司长期发展，维持目标价为100元，对应估值为24倍PE，维持“买入”评级。

▍主营产品价格高涨，2022Q1公司实现归母净利润新高。

2022Q1实现营业收入、归母净利润5.33、1.50亿元，同比+85%、+184%，环比+14%、+69%，单季度营收及归母净利润均创新高。

2022Q1公司硅系列产品平均售价为14892元/吨，同比+169%，销量同比/环比+6%/+46%；钾系列产品平均售价为6296元/吨，同比+36%，销量同比/环比-17%/-13%，限电不利因素影响消除，下游需求旺盛，公司实现业绩大幅增长。

2021Q1销售毛利率为41.7%，同比/环比增加12/9pcts。

主营产品价格上涨，叠加新增产能投放，我们看好公司2022年业绩亮眼表现。

▍硅料集中投产期临近，需求与成本共振，三氯氢硅价格上行态势明确。

三氯氢硅为硅料生产重要原料，在硅料价格大幅上涨的背景下，需求提振景气度提升，市场货源仍紧缺。

据百川资讯统计，2022年4月初，光伏级三氯氢硅的市价多为2.65万元/吨，月环比增加1500元/吨。

液氯抬价与硅粉价格高位维稳，成本端支撑显著。

受益于碳中和政策，预计2022年将有约35万吨硅料产能投产，将极大地拉升三氯氢硅的采购需求，光伏级三氯氢硅景气度持续上行。

▍硅烷偶联剂投产在即，有望成为新的业绩增长点。

公司硅烷偶联剂项目一期1.5万吨项目已实现产品部分销售，我们预计二期7.3万吨项目将于2022年正式生产，产能释放后将成为新的业绩增长点，凭借自身氯硅烷产业链完备优势，项目具备显著成本优势。

同时我们预计公司年产三氯氢硅5万吨与四氯化硅2万吨项目将于2022年三季度试生产，补充内部硅烷偶联剂等产品对原材料的需求，将进一步巩固公司成本优势，提升抗风险能力。

▍公司电子气体产品已部分批量供应，实现芯片制造、特种特气领域的突破。

公司电子级气体项目2021年10月正式生产，电子级三氯氢硅已经实现下游硅外延及碳化硅行业的规模供应，电子级二氯二氢硅产品即将开展产品导入测试工作，打破国外企业对此类特种电子气体的垄断。

随着芯片行业国产化替代进程的不断加速以及国内芯片企业的崛起，公司有望凭借稳定、优异的产品性能占据国内大量的市场份额，获得长足发展。

▍风险因素：产品价格大幅波动；公司在建项目进度低于预期；进出口关税政策调整；公司电子级产品性能指标不满足下游需求；芯片国产化进程受挫。

▍投资建议：公司确立了以硅基产业为核心的发展方向，发挥自身循环经济优势、区位优势与规模优势，逐渐强化核心链条产业链结构，促进公司转型升级，不断激发公司发展动力，长期看好公司成长为业内领先的硅基材料制造商，在基础化工、高纯电子材料、无机硅和有机硅四大产业链板块持续发力。

我们认为目前下游多晶硅行业供需格局仍然紧张，硅烷偶联剂行业需求旺盛，上调公司2022-2024年归母净利润预测至8.02/10.78/15.01亿元（原预测为6.54/9.76/13.74亿元），对应2022-2024年EPS预测分别为4.11/5.52/7.69元，当前股价对应10.3/7.7/5.5倍PE。

公司属硅基产业链龙头，随着产品结构高端化和多元化，坚定看好公司长期发展，维持目标价为100元，对应2022年估值为24倍PE（参考光伏行业指数对应2022年20xPE，公司作为三氯氢硅龙头，给予一定估值溢价），维持“买入”评级。