国盛证券-云南白药-000538-业绩基本符合预期，疫情及投资收益扰动增速-220429

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事件：公司发布2022年一季报，2022年一季度公司收入94.3亿元，同比-8.70%，实现归母净利润9.14亿元，同比+19.81%，扣非归母净利润13.20亿元，同比-3.34%。

业绩基本符合预期，投资收益影响表观利润。

公司2022Q1出现归母净利润增长与收入端增长趋势不一致的情况，主要是是投资造成损益的扰动。

2022Q1，公司公允价值变动净收益为-5.25亿元，上年同期为-7.89亿元，投资对公司表观利润的扰动依然存在。

证券投资已明显收缩，后续扰动将减小。

据公司公告，公司2021年底证券投资账面余额为41.8亿元；相比2020年底108.7亿的账面余额，公司证券投资规模已明显收缩。

2022Q1，交易性金融资产科目为40.25亿元，相比2021年底下降47.20亿元，规模继续收缩。

我们预计，随着后续市场的回暖，公司有望继续控制证券投资在健康水平，对整体业绩的扰动将越来越小。

预计主业相对稳定，疫情扰动因素大，高基数造成压力。

2022Q1，公司收入端出现约9%的下滑，扣非归母净利润下滑约3%。

毛利率为30.14%，同比提升约1.6pct，净利率9.58%，同比提升2.2pct。

此前公司的年报曾披露，根据行业特点及市场情况，以及利润率变化趋势，我们判断，2022Q1利润率低的医药商业业务可能出现更多下滑，导致利润率较高的牙膏占比提升所致。

从2021年公司年报披露的各线条业务数据看，2021下半年，健康产品子公司收入下滑3.8%，母公司（医药工业）下滑17.1%，相比2021年上半年快速增长的趋势发生明显变化。

我们判断2022Q1公司收入下滑，原因部分与2021下半年一致，受到疫情扰动，另外，2021Q1，公司收入增速较快，达到33.38%，高基数可能也给2022Q1造成一定压力。

现金流依然充足。

从其他财务指标看，2022Q1公司经营性现金流净流量为-1.7亿元，可能是疫情下业务回款（尤其是医药商业）速度变慢所致。

扣非后销售净利率达14%，同比提升约0.8pct，可能是业务结构变化所致。

其他非流动资产为119.61亿元，为战略投资获得上海医药股权。

公司期末现金余额为106.7亿元，现金流依然充足，支持后续项目发展。

外延发力，战略投资上药落地。

2022年4月13日，公司公告，公司战略投资交易获得的上海医药665,626,796股新增A股股份已登记到账，并正式列入上海医药的股东名册，占比18.01%。

此外，公司4月15日公告，通过要约收购，公司及其一致行动人士共持有万隆控股已发行股份的78.56%。

盈利预测：暂不考虑战略投资上海医药影响，预计2022-2024年公司归母净利润分别为47.5亿元、53.9亿元、59.8亿元，对应增速分别为69.5%，13.5%，10.9%；EPS分别为3.70元、4.20元、4.66元，对应PE分别为20x、18x、16x。

维持“买入”评级。

风险提示：牙膏增速减缓；激励效果不及预期；新业务开展进度不及预期；投资收益波动较大扰动业绩；原材料上涨导致毛利率下滑。