中信证券-三利谱-002876-2022年一季报点评：疫情影响供需端，爬坡有望带动业绩逐季改善-220429

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公司22Q1实现营收5.52亿元，同比-0.74%，环比+2.22%；归母净利润0.68亿元，同比-11.56%，环比+13.33%；扣非归母净利润0.66亿元，同比-13.32%，环比+40.43%，由于疫情影响原材料运输延迟叠加需求疲软，公司产能爬坡较缓，业绩环比改善、同比仍减。

展望全年，预计疫情对原材料影响于22Q2消退同时需求端有望逐季回暖，我们认为产能爬坡将推动公司业绩逐季改善，全年公司业绩有望保持稳健增长，维持“买入”评级。

▍疫情影响供需，公司22Q1营收及归母净利润分别同比-1%/-12%；龙岗持续爬坡，环比分别+2%/+13%。

公司22Q1实现营业5.52亿元，同比-0.74%，环比+2.22%；归母净利润0.68亿元，同比-11.56%，环比+13.33%；扣非归母净利润0.66亿元，同比-13.32%，环比+40.43%；合肥产线满产满销，龙岗产线持续爬坡，但由于22Q1下游需求相对疲软，同时公司主要原材料70%为进口，香港疫情拖累原材料进口延迟影响公司产线爬坡进度，22Q1营收及净利润环比改善但同比仍减。

22Q1毛利率为21.08%，同比-3.26pcts，主要系行业景气回调下部分偏光片价格承压同时公司产线持续爬坡。

费用端，公司销售/管理/财务/研发费用率分别0.69%/1.24%/-1.03%/5.56%，分别同比-0.42/-1.46/+0.84/+1.23pcts，整体费用率同比+0.19pct，年度奖金发放与计提使销售、管理费用显著下降。

展望2022年，我们预计疫情对原材料进口影响22Q2会恢复正常，同时下游需求有望逐季改善，偏光片价格预计保持相对稳定，同时公司预计龙岗线于22Q2满产，全年公司业绩有望保持稳健增长。

▍新增产能放量+产品结构优化，公司业绩有望逐季改善。

公司为国产偏光片龙头，2020年市占率3.83%。

1）产能大幅增长：公司2021年偏光片产量为2507万平方米，22Q1产量超650万平方米，目前已陆续满产6条产线，1条爬坡，2条自建。

聚焦小尺寸的龙岗产线设计产能为1000+万平米/年，2021年已量产爬坡并实现营收0.61亿元，预计22Q2满产；聚焦车载的莆田二期产线设计产能800~1000万平米/年，预计2022年6月主厂房交付后试车爬坡；布局超大尺寸TV的合肥二期设计产能为3000万平方米/年，预计2024年初爬坡。

公司扩产速度行业前列，我们测算2021-2025年公司投产的有效产能面积将由2820万平方米/年增加至7320万平方米/年，三年产能有望翻倍+。

2）产品结构优化：公司采用差异化竞争策略，未来三年重点布局中高端手机/IT/车载用偏光片，稳定盈利能力。

技术研发看，公司持续研发投入，2021年研发人员同比+121%，占比+5.37pcts，自研技术行业领先，目前115μm柔性AMOLED用偏光片部分客户测试通过，同类产品2021年已在穿戴应用上大批量量产，2022年有望导入OLED手机；超高耐久的车载染料系偏光片在多家客户实现量产；产能结构看，随龙岗、莆田新线放量，我们预计公司中高端手机/IT/车载营收占比将显著提升，产品结构优化有望推动综合毛利率由2021年的25%上升至2024年的接近30%，盈利能力持续提升。

3）成本管控严格：固定投资方面，公司采用低成本自主建线策略，显著降低产线投入及单位折旧成本；材料成本方面，公司将合肥二期调整为1720mm宽幅生产线，使43/55/65寸裁切利用率提升同时原料成本下降~10%。

目前公司下游客户涵盖全球领先面板厂商及手机模组厂商如京东方、TCL华星、惠科、深天马、同兴达、合力泰等，有望通过深度绑定下游优质客户，享受面板国产化红利。

员工持股计划落地，公司增长信心彰显。

公司2021年10月底发布《2021年员工持股计划（草案）》，其参加对象总人数不超过288人（不含预留部分），其中公司董事、高级管理人员共计6人。

公司层面业绩考核指标为2021-23年经审计的扣非归母净利润不低于3/4/5.2亿元。

2022年1月26日，公司回购专用证券账户中的2,087,670股公司股票已非交易过户至2021年供持股计划证券专户，占总股本1.20%。

员工持股计划意在持续激励核心团队，增强管理层与业务骨干向心力，促进公司长期高质量发展。

▍风险因素：局部地区疫情反复影响物流运输；下游需求疲软；偏光片价格下行；公司新增产线进度不及预期；行业供需过剩；国产替代进度缓慢等。

▍投资建议：公司是国产偏光片领域龙头，产能布局领先，产品结构有望优化升级，同时受益于下游面板行业国产替代的需求，未来成长性较强。

我们维持公司2022~2024年EPS预测为2.30/3.31/4.82元。

我们选取偏光片公司深纺织A及其他电子零组件细分行业龙头立讯精密、歌尔股份、舜宇光学科技、鹏鼎控股作为可比公司，可比公司2022年PE平均值为18倍，我们长期看好公司的行业地位提升及公司成长性，参考同行业估值水平，并考虑到公司未来三年归母净利润有望实现高增速，给予公司2022年PE25倍，对应目标价58元，维持“买入”评级。