东方证券-泸州老窖-000568-一季度维持高增长，看好公司长期价值-220429

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核心观点公司公布21年年报和22年一季报，21年营收206.42亿元(yoy+24.0%)，归母净利润79.56亿元(yoy+32.5%)，营收突破200亿。

22Q1营收63.12亿元(yoy+26.1%)，归母净利润28.76亿元(yoy+32.7%)，业绩维持较高增速。

中高档酒量价齐升，产品结构进一步优化。

21年，中高档酒收入183.97亿元(yoy+29.2%)，销量、吨价分别提升25.4%和3.0%，预计国窖全年稳定增长带动吨价上行，特曲和窖龄受控货影响增速放缓；其中21H2收入101.79亿元(yoy+34.3%)，下半年加速增长；全年中高档酒收入占比达90.1%(yoy+3.6pct)，产品结构进一步提升。

21年，其他酒类收入20.18亿元(yoy-8.7%)，销量、吨价分别同比变动-51.8%和89.4%，结构调整幅度较大。

21年末，经销商数量1931家，同比减少290家。

22Q1合同负债为17.63亿元(yoy+4.2%)，渠道打款积极性不减。

毛利率保持上行，盈利能力稳健提升。

21年毛利率85.7%(yoy+2.7pct)，其中中高档酒毛利率90.3%(yoy+0.1pct)，其他酒类毛利率45.1%(yoy+4.9pct)，稳定提升；销售费用率17.4%(yoy-1.1pct)，费用投放效率提升；管理费用率5.1%，同比基本持平，税金及附加占营收比重13.9%(yoy+0.5pct)；综合，销售净利率38.5%(yoy+2.7pct)，盈利能力改善。

22Q1毛利率86.4%(yoy+0.4pct)，销售费用率10.7%(yoy2.8pct)，管理费用率4.4%(yoy+0.4pct)，税金及附加占营收比重10.4%(yoy2.5pct)；综合，22Q1销售净利率45.8%(yoy+2.2pct)，盈利水平提升明显。

经营目标有望顺利实现，看好长期成长价值。

边际上，国窖批价约915元，环比基本稳定。

公司规划22年营业收入同比增长不低于15%，预计有望顺利实现。

低度国窖、泸州老窖1952等产品加码次高端价格带，打造重要增长点。

中长期来看，白酒消费升级大趋势稳步推进，千元价位带扩容，国窖有望持续收益。

短期疫情对白酒消费造成冲击，但龙头公司具备穿越经济周期的能力，看好公司未来成长空间。

盈利预测与投资建议上调营收和毛利率，预测公司22-24年每股收益分别为7.00、8.68和10.44元（原22-23年预测为6.73和8.29元）。

结合可比公司，给予22年31倍PE，对应目标价217元，维持买入评级。

风险提示：消费升级不及预期、国窖销售不及预期、食品安全事件风险。