天风证券-华新水泥-600801-Q1业绩小幅下滑，一体化转型发展优势尽显-220428

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公司22Q1实现归母净利润6.7亿元，同比下滑8.5%公司发布22年一季报，实现收入65.3亿，同比增长5.5%，归母净利润6.7亿元，同比下滑8.5%，扣非归母净利润6.5亿元，同比下滑10.6%，受Q1水泥需求不佳及煤炭价格上涨等因素影响，公司利润同比下滑，但骨料业务的增长对整体利润形成一定支撑，业绩表现优于同业，一体化转型发展优势尽显。

水泥量减价增，骨料或保持较快增长公司一季度收入同比实现小幅增长，预计主要靠水泥价格增长以及骨料业务收入增长带动，我们测算公司主要区域两湖、西南地区水泥价格同比分别上涨11/69元，但四月以来两湖地区水泥价格有所下滑，截至4月24日，两湖/西南地区水泥价格分别为480/441元，同比分别-30/+46元，销量方面，1-3月全国水泥产量同比下滑12.1%，我们预计公司销量下滑幅度略高于全国。

当前受疫情、资金短缺等因素影响，需求仍较为疲软，两湖、西南地区水泥出货率同比分别低8/15pct，但由于西南地区执行二季度错峰生产，供给端有所控制，价格暂时维稳。

公司21年底海外水泥粉磨产能达到1083万吨/年，海外熟料产能排名全国第二，22年年初新点火尼泊尔纳拉亚尼2800吨/日水泥熟料生产线，未来海外收入有望成为新的增长点。

骨料方面，截至21年底，公司骨料产能已扩充至1.54亿吨，我们预计一季度骨料业务收入同比或实现较快增长，目前在建骨料项目10个，建成后骨料年产能将达到2.7亿吨，22年计划骨料销量7822万吨，较21年实际销量增长124%，骨料业务有望带动整体收入及盈利水平提升。

毛利率环比下滑，资本结构进一步改善22Q1公司整体毛利率为26.3%，同比下滑6.4pct，环比下滑2.4pct，预计Q1因煤炭价格高涨，导致水泥吨成本涨幅高于价格涨幅，期间费用率11.6%，同比-2.9pct，其中销售/管理/财务费用率同比分别-2.4/-0.8/+0.3pct，最终实现净利率10.7%，同比下降2.3pct。

期末资产负债率43.2%，较21年末下降0.9pct，资本结构进一步优化。

看好公司骨料、混凝土、海外水泥业务成长性，维持“买入”评级我们继续看好公司骨料、混凝土以及海外水泥业务中长期成长性，公司确立2025年收入较19年实现翻倍增长的业绩倍增计划，为长期发展奠基。

考虑到未来水泥需求或有所下滑以及煤价上涨因素，维持公司22-24年归母净利润预测至60/67/73.6亿元，维持公司22年8倍目标PE，对应目标价22.88元，维持“买入”评级。

风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。