中信证券-欧普照明-603515-2021年年报及2022年一季报点评：Q1业绩短期承压，静待复苏-220428

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2021年公司在消费复苏较弱且局部地区疫情反复的情况下仍实现稳健增长。

渠道、营销转型逐渐进入兑现期，公司四大核心事业部全面恢复常态化增速，其中商照领域凭借公司成熟的全套照明解决方案，及多次承接标杆项目所积累的项目口碑实现双位数增长。

一季度以来，受疫情和高基数影响业绩有所承压，但公司积极采取措施应对，预计随着疫情好转，全年收入端有望实现前低后高的良好恢复趋势。

▍2021年业绩稳增，一季报业绩承压。

公司2021年实现收入88.47亿元，同比+11%，归母净利润9.07亿元，同比+13.44%，扣非归母净利润6.96亿元，同比+5.3%。

分季度来看，2021Q4公司实现收入26.88亿元，同比-1.87%，实现归母净利润2.84亿元，同比-2.42%，扣非归母净利润2.39亿元，同比-15.63%；2022Q1公司实现收入14.55亿元，同比-17.14%，归母净利润0.66亿元，同比-50.88%，扣非归母净利润0.13亿元，同比-84.57%。

整体来看，2021年公司在消费复苏较弱且局部地区疫情反复的情况下仍实现稳健增长，一季度承压主要系高基数和疫情影响，线下门店无法正常营业，线上电商全国20多个区域3月无法发货，公司积极采取线上直播引流、线下订购活动弥补这一影响。

全年来看，预计随着疫情好转，收入端有望实现前低后高的良好恢复趋势。

▍盈利能力短期承压，静待盈利修复。

2021年公司毛利率同比-4.74pcts，若剔除会计收入准则变化影响，实际毛利率同比-1.33pcts，主要系原材料价格上涨所致。

公司采取集中采购、锁材、内部平台化开发等措施降本，销售端优化产品结构、加大推广中高端产品，预计公司盈利能力有望修复。

费用率方面，公司积极优化费用控制，调整后销售/管理/研发费用率分别为15.8%/3.36%/3.63%，同比-0.7/-0.15/-0.16pct。

▍改革持续深化，红利有望释放。

2021年全年公司四大核心事业部全面恢复常态化增速。

分业务来看，1）家居业务：渠道转型持续，零售门店改造成效显著，改造后门店单店产出增长超30%；流通渠道持加速布局下沉市场，开发近3000家水光电超市/专区；公司打造了欧普设计家一站式设计、销售和服务平台，通过方案设计为入口，打造一站式场景解决方案。

2）商照：持续拓展标杆项目，加强头部企业合作，持续拓展细分领域商用板块，增长迅猛，未来有望成为业绩增长主引擎。

3）电商：多平台快速发展，线上智能化产品销售快速增长占比超40%。

4）海外：坚持自主品牌发展，整体毛利率高于同业，渠道布局持续完善，承接多项标杆项目，首次实现盈利逐渐进入业绩兑现期。

▍风险因素：原材料成本超预期；竞争环境恶化；疫情影响超预期。

▍投资建议：调整公司2022/2023/2024年EPS预测至1.29/1.42/1.62（原2022/2023年EPS预测为1.29/1.46元，2024年EPS预测为新增），现价对应PE12/11/10倍。

参照可比公司公牛集团、木林森、得邦照明2022年平均PE14X估值，并考虑到公司龙头地位稳固，叠加渠道、营销转型初显成效及商照领域的高速增长，消费复苏后有望率先受益，给予公司2022年16xPE，对应目标价21元，维持“买入”评级。