华金证券-伊利股份-600887-21年目标顺利实现，22年业绩有望高增-220428

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事件：伊利股份发布2021年年报，21年公司实现营业收入1101.44亿元，同比增长14.11%；归母净利润87.05亿元，同比增长22.98%。

其中21Q4实现营业收入254.70亿元，同比增长10.65%；归母净利润7.61亿元，同比减少27.82%。

同时公司发布22年一季报，22Q1公司实现营业收入309.12亿元，同比增长13.41%；归母净利润35.19亿元，同比增长24.32%。

投资要点◆21年目标顺利达成，22年实现开门红。

21年公司收入目标顺利达成，总体而言，受益于疫情后白奶需求提升，同时公司于20年底和21年初分别对基础白奶、部分低温产品进行价格调整，助力21年液体乳收入实现增长。

具体收入端来看，21年/21Q4公司液体乳分别实现营收849.11/201.95亿元，同比+11.5/+7.2%，奶粉及奶制品营收162.09/45.40亿元，同比+25.8/+29.1%，冷饮产品营收71.61/2.13亿元，同比+16.3/+71.6%。

21年全年液体乳、奶粉及奶制品、冷饮收入占比分别为77.1%/14.7%/6.5%，同比-1.8/+1.4/+0.1pcts，奶粉高增势头延续，占比有所上升。

据尼尔森数据显示，公司液体乳零售额市占率同比+0.4ptcs；婴配奶粉零售额市占率+1.4ptcs，位居市场第二；奶酪业务零售额市占率+6.3ptcs，市占份额快速提升。

公司22Q1实现营收309.12亿元，同比增长13.41%。

其中液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别实现营收223.18/53.95/27.95亿元，同比+7.0/+35.3/+35.5%。

公司各项业务均保持良好增长态势，其中白奶业务继续保持较好增速，今年1月常温白奶同比+12.6%；奶粉方面，22年公司加快高端产品升级，预计Q1婴配奶粉增长达40%左右。

◆产品提价&费用精准投放，21年/22Q1毛利率逐步改善。

公司21年毛利率（20年调整为同口径，下同）为30.90%，同比+0.53pcts。

销售费用率/管理费用率分别为17.46/3.82%，同比分别+0.04/-0.19pcts。

21年公司净利润为7.87%，同比+0.57pcts。

21年在成本上涨压力之下，公司不断优化产品结构，通过21年初提价部分产品和持续费用精准投放，盈利能力稳定向好。

22Q1公司毛利率为34.72%，同比+2.12ptcs，销售费用率/管理费用率分别为18.14/3.32%，同比+1.18/-0.22ptcs。

公司净利率水平同比+0.99ptcs。

22Q1原奶价格趋缓，在公司产品结构优化及费用精准投放背景下，公司毛/净利率均逐步改善，助力公司一季度净利润实现高增。

◆产品结构优化&奶价压力趋缓，盈利水平持续向好。

公司22年一季度盈利水平提升，我们认为主要源于公司不断的产品结构优化及严格的费用预算管理。

公司金典安慕希等高端产品等高毛利产品占比持续提升，同时要约收购澳优后，公司与澳优将在供应链、品牌推广与渠道建设上发挥协同效用，强强联手，优势互补，公司未来在婴配奶粉的市场份额也会大步提升，高毛利的奶粉业务收入占比也将有望提升，从而整体优化公司毛利率水平。

原奶方面，根据农业部数据，我国主产区生鲜乳4月20日最新价格为4.18元/公斤，年初以来奶价稳中略降，成本端压力逐步释放，公司盈利能力有望持续向好。

◆投资建议：中长期公司产品化平台（比标国际乳企，积极拓展奶粉奶酪、健康饮品等新领域）、国际化平台（实现资源、市场、研究国际化）、渠道影响力（继续秉承公司扁平化、精细化渠道建设）、和品牌影响力（目标世界乳企龙头）优势依旧。

在此背景下，我们看好伊利在新的发展阶段谋求新发展的战略措施，竞争优势和整合实力将会得到进一步提升，稳步实现“2025年全球乳业前三，2030年全球乳业第一”中远期战略目标。

我们预测：公司2022-2024年营业收入分别为1297.69/1479.20/1669.21亿元，同比增长17.3%/14.0%/12.8%。

归母净利润107.99/126.69/148.26亿元，同比增长24.1%/17.3%/17.0%，EPS分别为1.69/1.98/2.32元，对应PE分别为23X/20X/17X，考虑公司为行业龙头，给予估值溢价，维持公司“买入-A”投资评级。

◆风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧风险；疫情影响下市场波动风险；成本超预期上升；行业需求超预期下滑；海外业务进展不及预期。