中信证券-壹网壹创-300792-2021年年报及2022年一季报点评：加大力度拓展业务边界，疫情持续、平台经济降速影响预期兑现-220428

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“全域电商”+“新消费品加速”双引擎驱动业务边界拓展，基于业务转型及扩展目标，公司加强人员及技术储备，但疫情持续、平台经济降速影响预期收入兑现，导致成本费用端承压。

给予2022年26xPE，对应目标价40.0元，维持“买入”评级。

▍21Q4业绩不及预期致全年业绩承压，22Q1业绩受疫情影响但逐步企稳。

2021全年，公司实现营业收入11.35亿元/-12.6%，主系与百雀羚旗舰店合作方式调整；归属净利润3.27亿元/+5.4%；扣非归属净利润2.59亿元/-8.8%。

2021Q4单季，实现营业收入4.06亿元/-14.4%，主要是受到强监管下平台经济放缓的影响；归属净利润1.23亿元/-15.7%；扣非归属净利润0.86亿元/-35.3%。

2022Q1单季，公司实现营业收入2.66亿元/+19.6%；归属净利润0.52亿元/-2.4%；扣非归属净利润0.51亿元/+3.9%。

▍全域电商服务能力建成，持续开拓服务品牌，业务范围不断扩展。

公司2021年实现了全域电商服务商的建设，新增合作品牌42个，总计80个，品牌GMV271亿元/+35.5%，包括个护、美妆、视频、宠物、潮玩、小家电等全类目，涵盖天猫、京东、唯品会、小红书、抖音、拼多多、快手等全渠道平台。

22Q1公司服务的品牌实现GMV48.04亿元/+12.78%，新签约曼秀雷敦、心机彩妆、直白等11个品牌。

受疫情影响，公司存量业务不及预期，但受益于21Q3新签约品牌快速增长和22Q1新签约品牌，22Q1业绩基本平稳。

分业务来看，①品牌线上管理服务2021年全年收入6.03亿元/+15.61%，占营收比重为53.09%/+12.95pcts，毛利率58.70%/-7.99pcts。

②品牌线上营销服务2021年全年收入2.26亿元/-46.15%，占营收比重为19.94%/-12.42pcts，毛利率44.86%/-3.32pcts。

③线上分销2021年全年收入2.61亿元/-25.54%，占营收比重为22.8%/-4.2pcts，毛利率28.19%/+8.63pcts。

④营收新增内容电商服务（为品牌的线上官方账号和品牌小店提供综合运营服务，根据服务效果收取服务费用和销售提点）和技术咨询服务，2021全年收入分别为0.33亿元/0.07亿元，占营收比重分别为2.95%/0.11%，毛利率分别为18.96%/37.14%。

▍“新消费品牌加速器”初具成效，打造新消费品牌加速器的模型，向品牌管理公司迈进。

公司新消费品牌加速器代表案例“每鲜说”，2020年12月立项、2021年3月开店，首月GMV达400万元，618排名类目前三甲，同时在一级市场也已实现估值33倍的增长。

公司于2021年四季度，与鲁商集团、温氏集团、章华集团等达成战略合作，为福瑞达、小皇鸡、植花季和植物教授提供新消费品牌加速器的服务。

▍业务转型+人员储备致各项财务指标承压。

①毛利率：公司2021全年毛利率为47.61%/-0.22pct，主系商品成本大幅下降和劳务及其他成本大幅上升，2021年商品成本占营收27.5%/-11.0pcts，劳务及其他成本占营收24.9%/+11.2pcts。

②销售费用率：2021全年销售费用率为7.6%/-3.6pcts，主系品牌线上营销服务业务减少带来推广费、仓配费减少；21Q4销售费用率为9.9%/+2.5pcts。

22Q1销售费用率为11.1%/+4.3pcts，主要系公司品牌线上营销服务、线上分销业务增加。

③管理费用率：2021年管理费用率为7.2%/+3.3pcts，主系组织能力建设投入增加。

管理费用率为7.1%/+5pcts，主系公司预判22年疫情影响会基本消除，储备大量人才，21H2公司员工数增长超500人。

22Q1，管理费用率为6.8%/-0.7pcts。

④研发费用率：2021全年研发费用率为2.2%/+1.2pcts，主系公司加大研发投入推动数字化建设，研发人员目前148人/+117%。

21Q4研发费用率1.2%/+0pct。

经营活动现金净流量为0.28亿元，主系管理服务业务持续增长带来客户账期调整，公司受疫情影响增加备货深度，以及职工薪酬支出大幅增加。

22Q1，研发费用率为4.2%/+1.4pcts。

▍风险因素：疫情持续导致消费需求持续疲弱；品牌资源流失；品牌孵化不达预期；淘外盈利能力弱于淘系。

▍投资建议：“全域电商”+“新消费品加速”双引擎驱动业务边界拓展，基于业务转型及扩展目标公司加强人员及技术储备，但疫情持续、平台经济降速影响预期收入兑现，导致成本费用端承压。

据此下调2022/23年营收预测至13.45/15.72亿元（原预测为18.6/23.3亿元），新增2024年营收预测为18.37亿元；下调净利润预测至3.67/4.24亿元（原预测为5.6/7.3亿元），新增2024年净利润预测为4.85亿元。

参考化妆品行业2022年平均估值约26xPE，给予公司2022年26xPE估值，对应目标价40.0元，维持“买入”评级。