国盛证券-天士力-600535-短期受公允价值变动影响，中长期继续看好公司发展-220428

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事件：公司发布22年一季度，实现营业收入18.69亿元，同比增长5.97%，其中工业收入增长5.01%，商业收入增长11.82%；归母净利润-5.57亿元，同比下降272.52%，主要系公司持有的I-MAB、科济药业等金融资产公允价值下降8.67亿，比去年同期公允价值变动收益下降8.99亿所致；扣非净利润为2.32亿元，同比下降8.79%。

业绩短期受资产公允价值调整影响，扣非业绩有望逐渐回暖。

公司一季度业绩受到持有的I-MAB、科济药业等金融资产公允价值变动出现较大下滑，我们认为此为短期影响，更应关注公司扣非业绩。

扣非业绩主要受到限产和蒂清集采价格下降影响，有所下滑，我们预计影响在Q2开始将逐渐减少，有望重新恢复到增长趋势中。

中药板块增长稳健，化药板块逐渐回暖。

公司一季报中药板块实现营业收入11.28亿元，同比增长8.45%，毛利率68.45%，下降2.76个百分点，我们推测主要是公司生产受到冬奥会限产导致成本上升。

公司核心产品复方丹参滴丸，近几年已恢复稳健增长，新获批的糖网适应症有望进一步扩大市场空间。

二线品种养血清脑、芪参益气等产品增速较快，预计22年仍将保持较快增速。

公司化药板块实现营业收入3.19亿元，同比下降5.79%，毛利率78.78%，同比下降2.34个百分点，主要是由于蒂清集采降价的影响，Q2开始影响将进一步减小，其他产品水林佳保持较快增长，公司肝病治疗板块增长33.10%，主要就是水林佳拉动。

生物药板块继续保持快速增长。

公司生物药板块实现营业收入0.58亿元，同比增长15.64%，毛利率71.84,%，同比增加9.33个百分点，主要是普佑克销量增加，规模效应影响。

普佑克新适应症急性脑卒中适应症和急性肺栓塞领域已申报申报上市并获得受理，未来有望进一步增大市场空间。

盈利预测：由于公司所持I-MAB、科济药业等金融资产公允价值变动对业绩影响较大，我们暂不考虑这部分影响，同时调整此前预测，预计公司22-24年归母净利润分别为10.31亿、11.76亿元以及13.27亿元，同比增长-56%、14%以及13%，对应PE分别为15X、13X以及12X。

维持公司“买入”评级。

风险提示：研发管线进展缓慢的风险；天士力生物分拆上市的相关风险。