天风证券-飞科电器-603868-产品结构持续升级，Q1业绩大超预期-220428

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事件：公司2021年全年实现营业收入40.05亿元，同比+12.26%，归母净利润6.41亿元，同比+0.38%；其中2021Q4实现营业收入11.42亿元，同比+7.42%，归母净利润1.38亿元，同比-17.57%。

公司2022年Q1全年实现营业收入11.2亿元，同比+27.54%，归母净利润2.37亿元，同比+59.1%。

22Q1业绩大幅超预期。

品类升级拉动剃须刀增长，新兴渠道发力占比持续提升分业务看：公司2021年剃须刀业务实现收入27.83亿元，同比+20.9%，电吹风5.18亿元，同比-9.5%，电动牙刷0.58亿元，同比+2254.7%；其中21H2剃须刀15.81亿元，同比+14.3%，电吹风2.93亿元，同比-19.7%，电动牙刷0.35亿元，环比21H1实现+52.1%。

21年公司中高端剃须刀新品销售占比20.32%，剃须刀产品销售均价较2020年提升25.23%。

电动牙刷方面21年持续放量，21H2环比H1实现高额增长。

分渠道看：公司在线上不断深化“C端化”改革，自营电商持续提升，带动产品结构升级，同时加大新兴渠道建设力度，根据蝉妈妈数据我们预计21Q4抖音渠道销售约占整体营收9%；线下渠道持续推进KA卖场“直供化”，区域分销“精细化”，KA渠道精简成本，同时分销渠道加强渗透。

从Q1情况来看：公司持续推进品类升级、加大新兴渠道建设力度，营收增速亮眼。

剃须刀高端创新产品持续得到消费者认可，根据生意参谋数据22Q1飞科剃须刀交易金额同比+32%；新兴渠道建设进展顺利，根据蝉妈妈数据我们预计Q1抖音平台销售约占整体营收16%，环比实现较快提升。

品类高端化提升毛利水平，推广投入加大销售费用率高企2021年公司毛利率为47.03%，同比+5.79pct，净利率为15.94%，同比-1.91pct；其中2021Q4毛利率为46.73%，同比+9.48pct，净利率为11.96%，同比-3.7pct。

公司2022年Q1毛利率为54.07%，同比+9.91pct，净利率为21.12%，同比+4.22pct。

公司2021年销售、管理、研发、财务费用率分别为19.22%、4.02%、3.29%、-0.09%，同比+7.44、+0.24、+1.22、0pct；其中21Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为20.18%、5.83%、3.97%、0.01%，同比+10.8、+1.79、+1.92、+0.11pct。

公司2022年Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为21.15%、3.18%、2.01%、-0.1%，同比+5.16、-0.54、+0.04、+0.02pct。

在21年成本压力高企的大环境下，品类高端化推动公司利润水平高增。

费用方面：新兴渠道、自营电商等方面推广投入加大导致销售费用率持续上行，产品创新投入增加导致研发费用率增长。

毛销差方面：21年以来公司持续加大营销推广投入，21Q4毛销差较年初环比下行，而22Q1以来高端品类销售占比持续提升，毛销差环比21Q4提升6.4%，公司盈利能力大幅提升。

投资建议：展望未来，产品高端化、新兴渠道建设将在营收和业绩两端推动公司增长。

营收方面，高端产品价格段上行，新兴渠道推广投入有望使公司产品触及更多消费目标人群，同时原有价格段产品通过分销渠道渗透持续保持增长活力。

业绩方面，长期来看品类升级持续提升带来的规模效应有望抵消推广投入加剧对利润的负面影响，未来营收业绩持续增长可期。

基于公司一季报剃须刀的表现，我们上调了剃须刀的均价和毛利率水平，预计22-24年净利润为9.1、11.6、13.8亿元（22-23年前值为7.8、8.7亿元），对应PE23.8x、18.6x、15.6x，维持“买入”评级。

风险提示：产品结构升级不及预期；渠道改革进度不及预期；原材料价格波动风险。