中信证券-陕西煤业-601225-2021年年报及2022年一季报点评：高股息亮眼，长协价提升助力业绩新高-220428

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2021年公司业绩继续保持快速增长，盈利创历史新高。

高盈利基数叠加分红率提升，股息率超过8%。

公司具备成本优势和规模效应，长期盈利能力领先行业，现金流充沛，具备长期高分红能力，加之股权投资版图不断扩张，我们看好公司发展前景，维持“买入”评级。

▍2021年股息率超过8%，2022Q1扣非净利创历史新高。

公司2021年实现营业收入/净利润1522.66/211.40亿元（同比+60.17%/+42.26%），对应EPS为2.18元（同比+42.48%），扣非后净利润为204.80亿元（同比+125.21%）。

2021年公司现金分红预案为130.88亿元，对应分红率为61.91%，分红率同比提升约10pcts，对应股息率为8.50%，超出我们预期。

2022年一季度分别实现营业收入/净利润395.69/56.94亿元（同比变动+13.50%/+68.79%），扣非后净利润为73.34亿元（同比+97.59%），创单季历史新高，非经常性损失主要来自于交易性金融资产的公允价值下降（约-21.84亿元）。

▍2021年毛利率提升显著，长协基准价提升助力2022Q1业绩表现。

公司2021年煤炭产/销量分别为1.36/2.31亿吨（同比分别+8.39%/-4.56%），煤炭销售均价为601.5元/吨（同比+65.51%），其中自产煤/贸易煤价分别为583.6/626.7元/吨（同比分别变化+67.98%/+64.78%）。

自产煤单位销售成本为220.2元/吨（同比+36.31%），自产煤毛利水平为363.4元/吨（同比+95.50%）。

2022Q1煤炭产销量分别为3436/5487万吨（同比分别变化-1.80%/-24.83%），产量下降主要是今年春节前后煤矿检修时间延长所致，销量下降主要是供应链公司出表致统计口径发生变化。

虽然煤炭产销量下降，但是煤价高位运行，按照公司总体收入口径推算，2022年Q1公司煤炭销售均价同比增长50%，同比提升23%，主要是公司今年长协基准价大幅提升，我们预计提升幅度在150元/吨，有效提升均价水平。

我们推算公司2021年吨煤净利约250～255元/吨，2022年Q1吨煤净利约360元/吨。

▍积极推进智能化矿井建设巩固低成本优势。

公司目前陕北矿区有五对千万吨级矿井，规模优势明显。

目前公司并没有在建矿井，因此未来产能增长相对有限，主要看大型矿井是否有产能核增。

公司在开采成本及管理效率上领先行业，成本位于行业曲线底端，矿井的生产辅助系统基本实现智能化，5大类机器人和智慧平台加速推进应用，有利于强化长期成本优势。

2022年公司资本开支计划41.48亿元，主要用于小保当二号矿井及选煤厂项目、输煤项目和物流园区项目建设，我们预计2022年下半年均可完成，或有效提升公司煤炭销售和运输能力。

▍风险因素：“保供”政策及煤价调控，影响公司均价和业绩。

▍投资建议：我们维持公司2022年EPS预测2.55元，考虑2023年的煤价波动下调2023年EPS预测至2.48元（原预测为2.84元），新增2024年EPS预测2.68元，当前股价15.88元，对应2022~24年PE6.2/6.4/5.9x。

按照行业平均估值水平，我们给予公司目标价20元，对应2022年PE8x（即煤炭板块目前平均目标估值水平8倍P/E），维持“买入”评级。